好莱客(603898)Q3点评：营收增速承压 大家居战略稳步推进

净利润同比增长37.3%，营收增速承压。2018 前三季度实现营业收入15.18亿元，同比+21.29%；实现归母净利润3.07 亿元，同比+37.3%，扣非后归母净利润2.41 亿元，同比+15.17%。分季度来看，Q1/Q2/Q3 实现营收3.45/5.58/6.15 亿元，同比+30.89%/+22.68%/+15.38%，实现归母净利润0.36/1.46/1.25 亿元，同比+38.41%/+76.07%/+9.16%，扣非后归母净利润0.28/0.99/1.14 亿元，同比+40.08%/+27.85%/+1.85%。整体来看，受地产冲击影响，营收增速逐季走低。Q3 净利增速大幅下滑，主要系Q2 公司收到汉川政府拨付的产业扶持资金4514.25 万元促使净利润单季同比增长较快。

    高端产品推广提升毛利率，期间费用率小幅上升。前三季度毛利率同比+1.27pcpts 至40.37%，净利率同比-0.84pcpts 至20.19%。公司下调部分引流产品家加强引流力度，同时加强中高端产品营销，原态板等中高端产品营收占比提升，此外，公司优化生产流程，提高材料利用率，降低生产出错率，毛利率整体提升。期间费用率同比-0.07pcpts 至18.21%，其中，销售费用率+1.85pcpts 至14.77%，主要系公司增加对经销商的建店补贴，新品推广、以及新零售营销模式投入；管理费用率-1.77pcpts 至3.73%（考虑研发费用，管理费用率上升0.72pcpts），主要系公司加强产品研发所致；财务费用率-0.16pcpts 至-0.29%。

    新品类拓展开启，打造全品类定制家居。 2018 年上半年，公司橱柜产品面市，已接收来自全国超200 个经销商的上样申请。截至9 月底，公司橱柜收入已实现1072 万（其中上样收入预计400 万），完成300 家门店的上样。公司木门产品也已展开招商，目前，公司开发了平口门和T 型门两大门型，平口门共97 款，T 型门共24 款，护墙板56 款，基本能满足市场需求。橱柜产品方面，能与目前的衣柜系列产品形成产品闭环，提升客单值。由于定制木门的市场渗透率还比较低，品牌效应尚未形成，市场潜力较大，定制木门将作为公司的战略重点。未来，公司将有效整合各项业务，相互引流，形成从单品到全屋配套的空间销售。受益于全屋定制的推广，公司报告期内经销商同店面增长10-12%，主要是客单价提升带动此外，公司参与发起设立泛家居产业基金，推动公司定制家居的产业延伸及战略升级。

    渠道质量优化，数量稳步增长，开拓全渠道营销。公司门店铺设稳步推进，Q3 单季新增103 家（图纸口径），1-9 月合计约250 家，全年300 家目标大概率可达成。此外，公司对经销商给予全方位协助，对部分符合公司授信政策的经销商给予授信支持，应收账款较期初增长较期初增加236.77%。除了传统门店以外，公司注重全渠道拓展，公司实行“准投入、多渠道、强曝光、大覆盖”的营销策略，线上开展网络和新媒体的引流，线下开设小区、样板房，全渠道有效引流。

    投资建议：预测公司2018-2020 年EPS 分别为1.47、1.84、2.32 元，对应PE 分别为14X、11X、9X。随着公司推进全渠道、全品类大家居模式，公司经营质量有望持续提升。维持“推荐”的投资评级。

    风险提示：房地产政策调控力度加大；原材料价格上升；人工成本上升；行业竞争加剧等。