元成股份(603388)三季报点评：订单充沛、推进无虞 业绩增长、结构优化

事件：

    公司于2018.10.30 发布2018 三季报。2018 年前三季度公司实现营业收入7.78 亿元，同比增加52.65%；实现归母净利润0.85 亿元，同比增加55.52%；实现扣非归母净利润0.84 亿，同比增加56.65%。其中Q3 实现营业收入3.19 亿，同增48.91%；实现归母净利润0.35 亿，同增44.37%。

    观点：

    上市加速拿单转型，高弹性业绩增长符合预期。公司于2017 年3 月IPO 后借势加快拿单、加速纵向一体化转型，2017 累计新签订单17.1 亿对应当期收入比约2 倍，较上市前提升显著，进入2018 以来拿单进一步加速，前三季度累计新签28.5 亿，同比增长97%，对应当期收入比约3.7 倍。当前在手PPP项目共计5 个、投资额合计28.1 亿，项目建设期均在2-3 年，有力支撑未来业绩。我们认为公司PPP项目资本金累计静态投入仅2.2 亿，分期认缴后剩余认缴额比例较低，相关项目有政府专项资金及当地银行长期贷款匹配，故资金端承压有限，且公司报告期末资产负债率63%，较业内标杆企业仍有较大空间。订单储备充裕、推进无虞，推动核心业务高速增长，2018 年前三季度实现营收/归母分别同增53%/56%

    毛利率和期间费率均有提高，整体盈利水平稳中有升。前三季度毛利率25.57%，同增0.9 个pct，销售/管理/财务费率为0.48%/9.54%/2.61%，分别变化0.48 个/-1.75 个/1.43 个pct，合计期间费率12.63%，同增0.16 个pct。判断毛利率提升主因是公司承接PPP 及EPC 承包业务增多，提高工程毛利率，同时重新调整细分会计科目后部分营业成本转入销售费用。期间费率提升主因是重新细分会计科目致销售费率从上年同期0%增加到报告期内0.48%，另外随着PPP/EPC 业务增加，垫资资金需求增加，贷款增加致财务费增加。净利率10.97%同增0.21 个pct，稳中有升；

    收付现比同步下降，经营及投资现金流流出加大。前三季度付现比分别为44.89%/71.08%，分别同减22.3 个/34.3 个pct，经营现金流净流出1.71 亿，同增17%，系工程项目施工阶段垫资所致。投资现金流净流出2.2 亿，同增172%，主要系投资项目、购买写字楼及购买子公司所致。筹资现金流净额4.22亿，同增23%，系业务扩大，新增借款所致；

    结论：

    公司自IPO 以来加速拿单转型，订单储备充沛推动报告期内营收/归母分别实现同增53%/56%，且对未来业绩高增长形成有力支撑。业务结构优化致毛利率和整体盈利水平均有所提升，业务特征致经营及投资现金流流出加大。我们预计公司2018 年-2020 年营业收入分别为12.75 亿元、18.5 亿元和24.09 亿元；每股收益分别为0.67 元、0.9 元和1.16 元，对应PE 分别为14.6X、11X 和8.5X，维持“推荐”评级。

    风险提示：基建及地产投资波动风险、财务风险、市场竞争风险