桂冠电力(600236)季报点评:三季度发电量回落致业绩增速放缓

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:刘晓宁/叶旭晨/王璐/查浩 日期:2018-11-02

事件:

    公司发布2018 年三季报,前三季度实现营业收入71.62 亿元,同比减少0.51%;实现归母净利润20.12 亿元,同比增加9.95%,符合申万宏源预期。

    投资要点:

    三季度龙滩发电量大幅下滑,新注入的聚源电力贡献主要发电量增长。公司前三季度累计完成发电量317.54 亿千瓦时,同比增长16.14%,其中今年上半年收购的聚源电力实现发电量31 亿千瓦时,贡献主要发电增量,剔除聚源电力及去年7 月投产的去学水电后,公司前三季度发电量同比增长3.21。公司所属龙滩电站在运装机490 万千瓦,约占公司总装机容量40%,龙滩电站三季度出库流量大幅减少,第三季度发电量同比下滑49.5%,前三季度累计发电量同比下滑11.99%,拖累公司发电量增速。由于新收购的聚源电力主要经营广西小水电,上网电价较低,同时随着广西省电力市场化的深入,水电公司存在一定旺季让利,2018 前三季度营业收入同比减少0.51%。公司转让银海铝业公司股权获得一定投资收益,前三季度归母净利润实现增长。

    广西省今年以来用电需求高速增长,市场化改革下清洁能源具备优势。广西省今年前三季度累计用电量增速达20.21%,位居全国首位,随着珠三角产业转移的继续,广西省未来用电需求有望保持高速增长,电力供需有望持续改善。从今年4 月1 日起广西省实施水电与火(核)电发电权交易,并引入市场化替代交易机制,预计此次电改政策将有利于公司水电消纳。我们认为,随着电力市场化的深入,水电等清洁能源发电边际成本接近零,在市场化背景下优势凸显。

    积极优化清洁能源电源结构,业绩稳健有望维持高分红。2018 年6 月公司完成17 年度分红,每股派发现金红利0.33 元(含税),合计派发现金红利20.01 亿元。2014~2017 年分红率分别为50.01%、 70.80%、30.38%和79.68%,当前公司业绩稳健,有望维持高分红比例,长期具备低估值、高股息的投资价值。另外,公司积极布局清洁能源,截至2018年9 月底公司水电、风电等清洁能源占在役装机容量比例达88.77%。今年公司建设的广西宾阳马王一期风电项目3 月底实现首台机组投产发电,马王二期风电项目(100MW)也于5 月获得核准,未来新能源有望持续贡献装机增量。

    盈利预测与评级:我们下调公司18~20 年归母净利润预测分别为27.31、29.49、29.72亿元(调整前分别为30.03、32.28 和32.49 亿元),对应eps 分别为0.45、0.49 和0.49元/股,当前股价对应PE 分别为12、11 和11 倍。公司系广西区域电力龙头,手握优质水电资产,长期保持高分红,维持“买入”评级。