工商银行(601398)季报点评：前三季度业绩保持稳健 存款增速领先可比同业

投资要点

    事项：

    工商银行公布18年三季报，2018年前三季度归母净利润同比增5.10%。营业收入同比上升7.71%，净利息收入同比上升10.28%，手续费净收入同比上升5.66%。总资产28.20万亿元（+8.09%，较年初），其中贷款较年初增7.24%；存款较年初增8.92%。不良贷款率1.53%（-1bps，QoQ）；拨备覆盖率172.45%（-0.76pct，QoQ）；ROE15.15%（-0.38pct，YoY），ROA1.18%（-0.04pct，YoY），资本充足率14.81%（+0.08pct，QoQ）。

    平安观点：

    前三季度业务保持稳健，非息收入增速转正

    公司前三季度业绩保持稳健，总营收同比增速7.7%，较上半年增速提升0.7 个百分点，具体来看：1）18Q1-3 利息净收入同比增10.3%，较上半年增速微降0.3pct，主要受负债端利息支出压力影响，但Q3 单季增速9.6%，较Q2 的9%边际改善，18Q1-3 利息净收入贡献了总营收的73.4%（71.7%，1H18）；2）前三季度手续费净收入同比增5.7%，较上半年提升2.3pct，其中Q3 单季手续费净收入增速达11.3%，为近三年来最高。三季度受汇率下行影响，公司汇兑损益降幅较大，影响其他非息收入负增89.7%（-62.9%，1H18），总体看18Q1-3非息收入同比增1.3%，扭转了上半年负增态势。在利息净收入保持稳健、手续费收入改善对冲汇兑亏损之下，前三季度PPOP 同比增长8.1%（8.5%，1H18），在资产减值损失同比增30.5%（36.1%，1H18）的情况下，公司实现归母净利润同比增长5.1%（4.87%，1H18）。

    单季度表现来看，公司Q3 单季营收和PPOP 增速分别为9.2%/7.2%，较Q2分别降低1pct/0.1pct。在Q3 拨备计提同比增长18.4%的情况下，公司实现归母净利润同比增长5.6%（5.7%，18Q2）。

    三季度规模扩张略快，存款增速领先可比同业

    公司三季末资产较年初增长8.1%（4.7%，1H18），环比中期末增长3.3%，三季度资产增速上行体现在信贷和投资相对稳健的情况下同业资产获得增配。具体来看：1）贷款投放平稳，三季度末贷款规模较年初增长7.2%（4.9%，1H18），环比中期末增长2.2%，带动占总资产的比例较中期末下降0.5 个百分点至52.7%。贷款结构来看，零售和对公贷款分别环比中期末增3.5%/1.2%，较上年末增幅分别为11.1%/5.7%；票据在低基数下环比中期末实现13.5%的增幅，但整体较上年末仍负增9.6%。2）公司同业资产规模在二季度环比增速转正后再次提速，环比中期末扩增22.3%，整体三季末较上年末增长6.3%。3）投资资产规模增速稳中有升，环比中期末扩增4.9%，整体三季末较上年末增长13.8%，带动占总资产的比例由上年末的22.4%增至23.6%。

    负债端，三季度存款规模环比中期末扩增2.4%，较年初增幅10.8%，在负债端占比由中期末的82.9%微降至82.2%，核心负债仍具备绝对优势。三季度在活期存款负增1.3%的情况下，新增存款全部来自定期，定期存款规模环比中期末扩增5.6%，占存款总额的比例环比提升1.6pct 至50.7%。主动负债方面，三季度末债券规模环比增4.5%，带动三季末应付债券规模较上年末增长14.9%，而同业负债环比增4.7%（+2.8%，QoQ），整体较上年末仍负增5.6%，负债端同业占比也由上年末的11.5%降至10%。

    公司公布的报告期年化净利息收益率同比上升0.13pct 至2.3%，我们按期初期末余额测算的Q3 单季净息差环比Q2 走阔1BP，三季度企稳扩增的原因主要源于生息资产量价齐升。

    不良率延续下行，安全边际提升

    公司资产质量整体保持稳健，三季度末不良贷款率1.53%，环比中期末微降1BP，较上年末降低2BP。

    不良贷款规模虽有提升，在公司加强拨备计提的情况下拨备覆盖率收录172.45%，季度环比降低0.76pct，较上年末提升18.38pct。三季度末公司资本充足率和核心一级资本充足率分别为14.81%/12.48%，较上年末分别降低0.33pct/0.29pct，环比中期末提升0.08pct/0.15pct。

    投资建议：大行经营稳健，业绩夯实资产质量边际改善工行基本面优异，三季度在利息收入稳健增长、中收明显回暖的带动下营收增速进一步提升，资产规模稳健增长，息差保持平稳。资产质量方面持续边际改善，不良下行拨备提升，盈利进一步夯实。根据公司三季报公布业绩，我们维持公司盈利预测，18/19 年净利增速预测为5%/7.8%，目前股价对应18/19 年PB为0.89x/0.81x，PE 为6.8x/6.3x，维持公司“强烈推荐”评级。

    风险提示：

    1）资产质量受经济超预期下滑影响，信用风险集中暴露。若宏观经济出现超预期下滑，势必造成行业整体的资产质量压力以及影响不良资产的处置和回收力度，从而影响行业利润增速。

    2）政策调控力度超预期。18 年以来在去杠杆、防风险的背景下，行业监管的广度和深度不断加强，资管新规等一系列政策和监管细则陆续出台。但是如果整体监管趋势或者在某领域政策调控力度超预期，可能对行业稳定性造成不利影响。

    3）市场下跌出现系统性风险。银行股是重要的大盘股组成部分，其整体涨跌幅与市场投资风格密切相关。

    若市场行情出现系统性风险，市场整体估值向下，有可能带动行业股价下跌。