神马股份(600810)三季报点评：产销下滑影响Q3业绩 PA66行业维持景气

事件：公司公告2018 三季报和主要经营数据，前三季度实现营收86.41亿元，同增8.38%；实现归母净利5.65 亿元，同增708.49%；扣非后5.66亿元，同增879.02%；经营性净现金流4.73 亿元，同增17.38%，EPS1.28元，ROE20.08%，同比上升17.28pct。公司单Q3 实现营收29.20 亿元，环比减少0.90%，实现归母净利1.85 亿元，环比减少33.20%。

    三季度PA66 价格大涨，检修对Q3 业绩有一定影响：2017 年底至今由于原料端己二腈一系列不可抗力问题，国内外PA66 切片供给紧张下价格大幅上涨，神马EPR27 余姚市场Q3 均价36895 元/吨，同比上涨70.35%，环比上涨13.80%，目前市场报价38500 元/吨，行业仍维持较高景气。公司Q3 业绩环比下滑主要来自检修影响，产销量分别环比下滑6.46%、16.59%，但受益于PA66 切片实现价格（我们根据经营数据测算Q3 均价31198 元/吨）的上涨，Q3 营收基本保持稳定；成本端根据经营数据测算尼龙66 盐Q3 采购均价环比上涨约15.61%至14662 元/吨，此外公司三季度末开始大修产生一定检修费用，上述影响下Q3 营业成本环比增长2.53%，期间费率基本保持稳定，环比上升0.47pct 至5.71%。投资收益方面虽然尼龙66 盐价格大幅提升，但尼龙化工同期展开检修，导致联营和合营企业投资收益环比减少28.94%至8057 万元。

    PA66 仍维持景气，切片新产能释放在即：我们认为英威达明年初欧洲己二腈装置检修预期下PA66 中短期仍将维持景气，虽然目前市价已较前期4万多元/吨高点回落，但有助稳定下游终端市场和公司切片产销比（Q3 约为94.7%）回升。公司叶县4 万吨切片新产能试生产结束，转固后业绩增量贡献在即，帘子布公司4 万吨差异化工业丝和江苏3 万吨切片项目继续推进中。公司PA66 产业链除己二腈外配套较为完善，期待后期原料端的突破。

    投资建议：公司Q3 检修损失部分产销，PA66 价格近期略有回调，而切片景气维持下原料尼龙66 盐的调价导致产品价差存收窄预期，下调2018～2020 年盈利预测，预计净利分别为8.49、10.70 和12.14 亿元；对应EPS分别为1.92、2.42 和2.74 元，对应最新收盘价PE 为7 倍、5 倍和5 倍，行业景气逻辑未破坏且后期新产能陆续释放，仍维持“买入”评级。

    风险提示：海外巨头价格策略发生变化；己二腈供给紧张影响产量。