百川能源(600681)季报点评：国祯燃气收购顺利落地 三季度业绩增速开始回落

事件：

    公司发布2018 年三季报，前三季度公司实现营收30.91 亿元，同比增加100.25%；实现归母净利润7.20 亿元，同比增加90.40%，符合申万宏源预期。

    投资要点：

    前三季度“煤改气”持续推进，公司业绩同比大幅增长；考虑到去年高基数效应，三季度业绩增速有所放缓。受益于京津冀地区2017 年下半年以来“煤改气”持续推进，以及收购的荆州燃气和国祯燃气分别于17 年底和18 年8 月并表，公司客户销售网络不断扩大，前三季度年天然气销售、燃气接驳及燃气具销售三大主营业务均实现大幅增长，营业总收入同比增长 100.25%。低毛利率的燃气销售业务占比提高，叠加年初供暖期间天然气采购价格偏高造成成本上升，公司前三季度综合毛利率为29.9%，较2017 年同期的42.48%大幅下降。18Q3 公司实现归母净利润2.18 亿元，同比增长11.22%，由于去年高基数效应，三季度业绩增速已有所放缓。

    完成收购国祯燃气100%股权，高效外延并购促成长。继2017 年11 月公司收购荆州燃气100%股权，迈出全国扩张第一步后，2018 年公司全国布局再下一城。7 月26 日公司公告以13.44 亿元现金收购阜阳国祯燃气100%股权，并于8 月10 日完成阜阳国祯燃气有限公司相关工商变更手续，阜阳燃气成为公司全资子公司。阜阳市常住人口近千万，气化率仅10%左右，具有较大的市场空间。能源清洁化背景下我国天然气需求高速增长，国祯燃气为安徽阜阳最大的天然气供应商，将直接受益于当地气化率的提升。截至2018 年三季度末，公司资产负债率为48.71%，且燃气主业现金流回升能力较强，有力支撑公司保持高效的并购扩张节奏，进一步扩大营收规模和区域布局。

    加速布局全产业链，气源保障优势明显。公司致力于产业多元化发展，努力实现由区域性城市燃气运营商向多元化产业组合的全国性清洁能源服务商转变。公司积极布局上下游产业链，有助于保障气源供应、控制成本、提高盈利能力。上游方面，公司投资设立绥中液化天然气，从事绥中LNG 接收站投资建设；在香港投资设立百川投资控股有限公司，从事油气资源项目开发和国际能源贸易。下游方面，公司收购河北磐睿能源科技有限公司70%股权，迅速布局医院、工业园区、综合商业体等分布式能源项目。气源方面，公司投资35亿元建设年周转量260 万吨的绥中LNG 接收站项目，保障公司经营区域的用气需求，保障取暖季公司合理应对“气荒”。

    盈利预测与评级：考虑到国祯燃气已于今年8 月并表，我们上调18 年归母净利润预测至10.73 亿（调整前为10.26 亿），维持19-20 年归母净利润预测13.53 和14.43 亿元不变，当前股价对应PE 为13、11 和10 倍。公司作为京津冀燃气龙头，受益于“煤改气”计划的持续推进，维持“买入”评级