天邦股份(002124)季报点评:产能扩张仍在途 周期大概率回升将彰显高弹性

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:许奇峰/冯鹤 日期:2018-10-31

业绩符合预期,周期大概率回升牵引未来乐观盈利

    前三季度公司收入31.79 亿(yoy+40.42%),净利润1.21 亿(yoy-45.07%),扣非后净利润为亏损0.17 亿;其中Q3 收入13.17 亿(yoy+43.45%),净利润0.40亿(yoy-52.30%)。前三季度公司出栏生猪143.85 万头(yoy+99.85%),销售均价11.99 元/ 公斤( yoy-20.49%);Q3 公司出栏54.07 万头(yoy+94.43%),销售均价12.23 元/公斤(yoy-5.99%)。修正公司18-20 年业绩判断至2.67/7.86/26.03 亿元,考虑到猪周期明年大概率回升,参照一线龙头企业当前平均38 倍的18 年PE,因养殖完全成本相对较高存在估值折价,给予公司18 年28-30 倍PE,调高对应目标价至6.44-6.90 元,维持买入评级。

    Q3 猪价季节性回升,毛利率环比显著改善

    Q3 国内猪价季节性回升,推动公司销售毛利率环比回升8.41pct 至17.27%,但同比仍有6.36pct 的下降。期间费用中,Q3 销售费用率和管理费用率同比分别下降0.85 和2.92pct,但绝对额同比有显著提升,主要因人员薪酬成本增加较快;财务费用率因短期信用贷款的增长而增至1.49%,yoy+0.98pct。

    产能仍在高速扩张,养殖成本有所下降

    期末公司存货因生猪存栏大增81 万头,比年初增长53.2%;生产性生物资产因母猪存栏增加7.5 万头,较年初增加46.9%;固定资产及在建工程yoy+68.17%,公司预计在建工程转固后将新增24 万头母猪产能,累计达到35 万头母猪产能水平。从养殖成本看,因年初新投产猪场高折旧及非洲猪瘟背景下加快出栏、体重偏轻等因素,9 月份公司不含集团费用在内的育肥猪完全成本12.86 元/公斤,1-9 月份平均成本12.27 元/公斤,与去年同期高于13 元/公斤的平均成本有显著下降。

    合作养户数增长较快,全年出栏量将高于200 万头

    期末公司的其他应付款项为7.72 亿,同环比分别增长160.69%和22.54%,均高于相对应的出栏量增速,这意味着有更多新加入的养殖合作户将在未来贡献出栏增量。我们预计Q4 公司生猪出栏量将达到60-70 万头、全年将超过200 万头、未来1-2 年在建产能完全投产后将超过500 万头。

    受益周期回升的高弹性二线龙头,坚定看好并维持买入评级

    考虑到公司不断巩固的养殖成本优势和快速的发展扩张战略,未来公司业绩有望在新一轮猪周期中表现抢眼。受当前非洲猪瘟疫情影响,今年公司生猪出栏数量可能低于此前预期,我们调整对公司18-20 年业绩判断至2.67/7.86/26.03 亿元(前值3.09/7.62/29.83 亿元)。考虑到猪周期明年大概率回升,参照一线龙头企业当前平均38 倍的18 年PE,因养殖完全成本相对较高存在估值折价,给予公司18 年28-30 倍PE,调高对应目标价至6.44-6.90 元,维持买入评级。

    风险提示:非洲猪瘟继续蔓延,冲击公司养殖业务。