江西铜业(600362)季报点评：Q3铜价高位回落 套保策略护航公司业绩稳定增长

事件：公司发布2018 年三季度报告，公司1-9 月份实现营收1625.97 亿元，同比增加4.66%；实现归母净利润20.45 亿元，同比增加29.37%；EPS 为0.59 元/股，同比增加28.26%，符合市场预期。

    Q3 铜价高位回落，大规模套保保障公司当期利润复合市场预期。2017 年以来，铜需求向好，而供给端受矿铜产能释放慢制约增产有限，铜价重心迅速抬升。18 年以来铜基本面仍然偏紧，LME 库存一直处于下行态势，尽管6 月后受贸易战预期发酵影响铜价有一定的回落，但整体上来看仍然处于高位。Wind 数据显示，2018 年前三季度LME 铜均价达6641.94 美元/吨，同比上涨11.75%，但从单季度来看三季度LME 铜均价6102.15 美元/吨，环比二季度均价下滑11.2%。报告期内，公司实现投资收益4.35 亿元，占归母净利润21.27%。其中，公司非有效套期的商品期货合约实现平仓收益大幅高于去年同期水平，成为归母净利润上升主要驱动因素，说明公司在前三季度铜价高位的时候做了充分的套保，部分对冲了铜价下行带来的利润减少。

    会计准则变化增厚公司即期利润。公司三季报显示本期公司执行新金融工具准则，将原以成本法计量的非上市权益投资现以公允价值计量，一次性增厚公司三季度利润2.22 亿元。

    资产减值损失与信用减值损失分开单列，未来减值分析更加清晰。从过去公司的报表来看，资产减值损失数额较大，主要分为应收账款的减值以及固定资产的减值两个部分，往往是影响公司当期利润的重要因素。从2018年开始，公司执行新的融资工具准则，将由铜杆贸易造成的应收账款坏账减值单列为“信用减值损失科目”，1-9 月份总共计提6.4 亿元的减值损失。

    资源自给率最高、成本低，业绩弹性居前。公司年产铜精矿含铜达 21 万吨，拥有阴极铜产能超 136 万吨/a，铜加工产品产能超 113 万吨/a。城门山铜矿三期、银山铜矿两处扩产完成后，公司矿铜产能预计将达 24 万金属吨，领跑行业。同时公司资源自给率达 15.3%，生产成本位于行业低位。

    我们测算，铜价每上涨 1000 元，对应公司全年净利润增厚 1.55 亿元（假设除矿铜外其他业务规模不变），公司归母净利润将提升 5.44%，业绩弹性在行业中居前列。

    盈利预测与投资评级：随着公司城门山铜矿、银山铜矿技改扩产项目稳步推进，铜业龙头产量稳步上升，业绩弹性居前。但由于2018Q3 铜价的大幅下行，下调公司2018~2020 年归母净利润分别为27.89/30.45/33.96 亿元（原值为43.48/46.49/49.44 亿元），对应10 月29 日收盘价PE 为16/15/13倍，维持“买入”评级。

    风险提示：应收款项发生坏账的风险，汇率波动风险，产品价格波动的风险，环保风险。