万里扬(002434)季报点评：行业、公司双低谷;盈利回升尚需时日

2018 年3Q 业绩低于预期

    万里扬发布三季报，1-3Q 实现营收32.3 亿，同比下降14.3%；实现归母净利3.7 亿，同比下滑35.9%。由于手动变速箱、金融租赁业务收入和盈利下滑，业绩低于预期（此前预告区间3.41 亿-4.59亿）。同时，公司预告全年净利润区间为3.9 亿-5.1 亿。

    发展趋势

    收入端企稳，毛利率有所下滑。其中3Q18 实现营收10.7 亿，同比下滑1.1%；3Q 毛利率为20.0%，同比下滑4.8 个点；费用端方面，3Q 销售费用率和管理费费用率分别2.9%和8.4%，同比分别-0.9ppt/+0.5ppt。3Q18 归母净利同比下降41.6%至8,882 万。

    商用车现金牛地位稳固，其他业务承压。分业务来看，受益于产品升级，公司商用车变速箱维持稳定，预计全年利润贡献与去年同期持平；自动变速箱业务方面，由于下游奇瑞销量趋稳，今年业绩承诺预计能够达成（2.4 亿）。但受行业影响，手动变速箱业务出货量有所下滑。其他业务方面，处于风控考虑，今年公司缩小了融资租赁业务规模；而内饰业务依然处于亏损状态，但预计总体亏损有所下降。

    行业低谷叠加公司低谷，盈利回暖尚需时日。9 月起，公司的CVT25已经开始配套奇瑞新车型，目前反馈良好，新产品目前同时在吉利多款车型进行匹配试验。乘用车自动变速箱业务单价高（单台价格8000 元左右）、盈利能力强，如果通过配套吉利成功上量，将迅速成为业绩增长点，带来利润增量，但预计盈利回暖至少需等到3Q19。

    盈利预测

    由于部分业务板块低于预期，我们将2018/19e 盈利预测从6.47亿/7.18 亿下调22%/0%到5.06 亿/7.18 亿。

    估值与建议

    公司当前股价对应18/19 年15.5x/10.9x 倍P/E。由于板块估值回落，我们将目标价下调36%至7 人民币，对应18/19 年18.9x/13.2x倍P/E，对比当前股价有20.6%空间，考虑到公司近期已回调较多，维持推荐评级。

    风险

    未进入吉利配套体系；业绩不达预期带来资产减值。