地素时尚(603587)三季报点评:Q3收入略增 受益地产诉讼影响净利增幅较大

类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:李婕/汲肖飞 日期:2018-10-31

1-9月收入增6%、受益地产诉讼冲回净利增25%,Q3收入增速放缓

    2018年1-9月公司实现收入14.71亿元、同增6.37%,归母净利4.50亿元、同增25.28%,扣非净利3.57亿元、同降4.75%,EPS为1.25元。扣非净利增速低于收入主要由于毛利率降、销售及管理费用率增,低于净利主要由于2017年公司因房产诉讼计提的资产减值损失于2018年冲回,增加利润总额7538.10万元。

    分季度来看,2018Q1-Q3公司收入同增6.27%、11.82%、1.93%,净利同增1.96%、46.82%、32.28%。2015-16年公司收入增速持续下降,2017年受中高端女装消费回暖、渠道调整到位等影响,公司收入增速回升;18Q1-Q2公司收入保持增长,18Q3受服装行业消费疲软影响,收入增速有所放缓。

    2018年房地产诉讼对净利影响较大。公司因房产买卖合同纠纷于17Q3计提1亿元资产减值损失,18Q2收到判决后冲减资产减值损失7538.10万元,导致2018Q2-Q3净利增速较高,剔除该因素后净利同增约3%、-20%以上,18Q3下降较多主要由于当季销售费用增长较多。

    各品牌收入保持增长,线上增速较高、表现亮眼

    分品牌来看:2018年1-9月女装品牌DAZZLE(DA)、d’ zzit(DZ)和DIAMOND DAZZLE(DM)分别实现收入8.64亿元、4.75亿元、1.22亿元,同增6.19%、4.08%、13.23%,男装品牌RA实现收入527.72万元,同增1641.70%,收入体量较小。与2015-17年相比,2018年1-9月DA收入增速提升,主要由于线上收入快速增长及经销商收入增速提升,18Q3收入增速为0.82%、有所放缓;DZ收入增速有所收窄,主要由于2018年1-9月直营门店净关店1家、开店进度较慢;DM收入增速提升主要受益于经销收入增速加快。

    分渠道来看:2018年1-9月线下、线上渠道分别实现收入13.03亿元、1.67亿元,同增2.36%、53.09%,其中线下直营、经销渠道实现收入6.47亿元、6.53亿元,同增3.00%、1.77%。电商收入增长较快,受益于公司加强电商业务系统投入、提高线下同款销售占比,天猫旗舰店收入保持较快增速。

    线下分外延内生来看:1)门店数量方面,2018年9月底公司共有门店1063家、较年初增2.41%,其中直营店391家、较年初降1.01%,经销店672家、较年初增4.51%。2)店效方面,2018年1-9月公司平均店效为122.61万元,其中直营、加盟店效分别为165.42万元、97.11万元。

    毛利率降,费用率增,库存周转保持较高水平

    毛利率:2018年1-9月毛利率同降0.88PCT至74.47%,主要由于公司线下参与商场折扣活动增多以及原材料成本上升,18Q1-18Q3毛利率分别为73.59%(-0.61PCT)、77.59%(-0.68PCT)、72.53%(-1.52PCT),18Q3公司清理部分过季库存,导致毛利率下降幅度较大。

    分品牌来看,DA、DM、DZ、RA品牌毛利率分别为74.81%(-0.75PCT)、79.11%(-2.61PCT)、73.00%(-0.87PCT)、75.27%(-6.13PCT)。

    分渠道来看,直营、经销、电商渠道毛利率分别为78.14%(-1.43PCT)、70.17%(-1.43PCT)、78.04%(+3.33PT),电商渠道中新品销售占比增导致线上毛利率提升。

    费用率:2018年1-9月期间费用率(考虑研发费用)同增3.13PCT至39.16%,其中销售费用率同增2.84PCT至32.62%,主要由于店铺数量扩张后租金、装修等费用上升以及销售人员薪酬有所增加;管理费用率(考虑研发费用)同增0.74PCT至7.60%,主要由于研发费用增加;财务费用率同降0.45PCT至-1.06%,主要由于募集资金带来的利息收入增加。

    18Q3公司销售、管理(考虑研发费用)、财务费用率同增6.28PCT、1.24PCT、-1.41PCT至34.50%、7.96%、-1.93%,单季度公司品牌营销、财经公关等支出较多。

    其他财务指标:

    1)2018年9月底公司存货总额为3.05亿元、较年初增长19.61%,主要由于公司线下门店数量扩张、线上快速增长、新推出男装品牌RA需要增加产品库存,此外冬季产品备货也有所增加。2018年1-9月公司存货周转率、存货收入比为1.34、20.73%。

    2)2018年9月底应收账款较年初降26.90%至4035.42万元,主要为公司加强对加盟商回款把控。

    3)2018年1-9月公司资产减值损失为-5220.69万元,去年同期为1.21亿元,主要由于17年计提的房产预付款的坏账准备于18年冲回。

    4)2018年1-9月公司营业外收入同降38.68%至4867.95万元,主要由于收到政府补助减少。

    5)2018年1-9月经营活动净现金流同降19.13%至3.52亿元,主要由于公司持续拓展渠道,购买商品、接受劳务支付的现金以及支付职工的现金增加较多。

    零售环境不佳影响Q3业绩增速,控股股东延长限售股锁定期

    我们认为:1)公司作为中高端女装龙头,2017年受益于中高端女装消费回暖,渠道调整到位带动收入恢复增长。2018Q3终端零售环境疲软,公司收入增速放缓,其中线上渠道投入较大、收入增速相对较高。预计18Q4公司继续拓展电商市场,线下渠道稳步扩张,并持续优化产品设计、加大人员培训提升店效,有望带动收入稳步提升。2)2018年公司参与商场活动、增加经销商折扣影响毛利率,考虑到18Q4受电商促销等影响,预计毛利率仍会小幅下滑。子公司房地产诉讼落地冲减资产减值损失,增厚18年利润。未来公司将加强产品促销力度以及营销费用控制,服装主业盈利能力有望恢复。3)2018年10月20日公司公告由于股价连续20个交易日收盘价低于IPO发行价,控股股东及高管承诺将持有的限售股延长锁定期6个月至2021年12月21日,共计2.63亿股,占总股本的65.52%。

    我们维持2018-20年EPS预测为1.57/1.81/2.09元,对应18年13倍PE。我们看好公司专注于中高端服装主业,不断强化品牌优势,且品牌定位中高端年轻女性群体、产品风格较为稀缺,具有赛道优势,维持“增持”评级。

    风险提示:消费疲软、渠道拓展不及预期、新品牌建设不及预期等。