康恩贝(600572)季报点评：三季度业绩保持稳健增长 恤彤呈现稳步回升态势

业绩延续稳健增长趋势，前三季度扣非净利润同比增长22.08%

    根据公司2018 年三季报，前三季度实现营业收入53.94 亿元（+42.57%），归属上市公司股东净利润7.67 亿元（+26.27%），扣非后净利润7.22 亿元（+22.08%）。第三季度由于康恩贝中药公司实行管理层持股带来的股权激励费用2,069 万元，银行借款和发行超短期融资券造成财务费用同比增加938 万元，导致扣非后净利润增速略有放缓。经营性现金流净流入3.24 亿元，同比减少35.80%，支付的购买商品款、期间费用以及税费和职工薪酬增加所致；公司收购嘉和生物药业有限公司27.4533%股权支付股权转让款95,255.00 万元，导致投资活动现金流量净流入同比减少。

    “大品牌大品种工程”持续推进，恤彤呈现稳步回升态势

    前三季度大品牌大品种工程产品实现营业收入39.41 亿元，同比增长52.25%。其中 “康恩贝”牌肠炎宁系列产品、“金笛”牌复方鱼腥草合剂、“金康速力”牌乙酰半胱氨酸泡腾片、“康恩贝”牌三七药酒销售收入分别达到 61,314 万元、26,042 万元、12,667 万元、4,465 万元，同比分别增长 39.87%、143.11%、47.12%和 131.92%；“前列康”牌普乐安及坦索罗辛等系列产品、“珍视明”牌滴眼液及眼健康系列产品、“康恩贝”牌麝香通心滴丸等品牌及产品同比增长30%左右；“恤彤”牌丹参川芎嗪注射液通过开发扩大基层、民营医院等市场，销量继续呈现回升态势，前三季度实现实现销售数量7,093 万支，同比增长 16.65%，实现销售收入13.53 亿元，同比增长120.72%，剔除“两票制”销售收入可比口径增长13.26%。

    销售费用同比增长72.56%，主导产品销售规模提升增加应收账款

    前三季度销售费用为26.68 亿元，同比增长72.56%，整体销售规模增加的同时相应的销售费用增加，以及贵州拜特逐步执行“两票制”下的价格政策带来的销售费用增加。前三季度应收票据及应收账款为20.30 亿元，同比增长52.93%，主因公司主导产品销售收入增加相应的应收账款增加。资产减值损失989 万元，同比增长59.14%，主因公司应收款项增加，导致应计提的坏账准备相应增加所致。

    估值与评级

    并购嘉和生物布局生物创新药，嘉和生物是是国内较早从事抗体药物研究的企业，团队具有国际大型药企的抗体药物研发背景。前三季度业绩整体保持稳健增长趋势，我们预计2018-2020 年EPS 分别为0.34、0.43、0.53元，对应PE 分别为18 倍、14 倍和12 倍，维持目标价8.50 元，继续给予“买入”评级。

    风险提示：1.政策影响导致贵州拜特业绩下滑；2.处方药品种招标降价。