大北农(002385)季报点评:投资收益大幅增加 但业绩质量不佳

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:孙扬/袁霏阳 日期:2018-10-29

1~3Q18 归母净利同比-47.52%,符合预期

    大北农公布三季报:1~3Q18 收入142.18 亿元,同比6.22%;归母净利4.41 亿元,同比-47.52%,与预告一致;但非经常损益贡献了主要业绩,公司扣非净利润1.00 亿元,同比-87.02%。其中,3Q18 收入51.45 亿元,同比2.89%,归母净利润3.37 亿元,同比6.91%,扣非净利润0.63 亿元,同比-79.04%。整体看,公司业绩同比跌幅较1H18有所收窄,但非经常损益多,业绩质量较低。公司预计2018 年归母净利润5.06~8.86 亿元,同比-60~-30%,对应4Q18 归母净利润预测0.65~4.45 亿元,同比-84.6%~4.5%

    主业盈利能力未见明显改善:1~3Q18 公司毛利率同比下滑5.65ppt至18.66%,其中3Q18 毛利率同比下滑4.76ppt 至18.48%,公司主业盈利能力仍然低迷。一方面,源于本年猪价较差,对公司猪料业务及生猪养殖产生负面影响;另一方面,公司加大中大猪料的发展,其相比前端料的毛利率较低,也会结构性拉低饲料业务毛利率。

    转让农信互联部分股权,投资收益大增:报告期内公司转让农信互联6.62%股权,因公司持有成本较低,确认大量转让收益。1~3Q18 公司投资收益3.09 亿元,同比206.79%,其中3Q18 投资收益高达2.81 亿元。转让后,公司仍持有农信互联24.90%股权。

    发展趋势

    外部环境略有好转,内部变革仍需观察:一方面,3Q18 生猪价格环比回升,但当前非洲猪瘟频发,生猪调运受阻,不同地区猪价分化,东北、河南等地主产区猪价低迷,养殖户亏损加深,这将导致养殖行业的产能出清有所加速。向前看,我们认为年内猪价稳定,待2Q19可初步看反转时点,公司明年面临的外部经营环境也将略有好转。另一方面,公司2Q18 聘任新总裁后,部分调整了经营策略,更重视中大猪料的销售,但短期忧虑在于中大猪料毛利率较低,公司饲料业务毛利率有向下压力;同时生猪养殖业务在加快发展,但完全成本的优势仍不明显。当前调整期间较短,我们认为经营策略的调整效果后续仍有待观察。

    盈利预测

    考虑公司处置农信互联增加的业绩贡献,我们上调2018/2019 年归母净利润预测52.8%/8.6%至6.44/7.01 亿元。

    估值与建议

    当前股价对应2018/2019 年22.0/20.2 倍估值,虽业绩预期上调,但考虑公司业绩质量较低,且板块估值下调,我们维持中性评级及3.80元目标价,目标价对应2018/2019 年25.3/22.3 倍估值,对应13.8%向上空间。

    风险

    猪价及原材料价格大幅波动,疫情风险,大股东高质押风险。