志邦家居(603801)季报点评:Q3收入增长降速 大宗业务结构改善

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:衣桢永/曾知/赵洋 日期:2018-10-29

事件:(1)公司发布2018 年第三季度报告,前三季度实现营业收入17.3 亿元,较去年同期增长16.8%,净利润实现2.0 亿,较去年同期增加31.5%,扣非净利润1.8 亿元,较去年同期增加19.5%(2)公司10 月25 日公告:公司计划实施年产家居4 万套、卫浴柜4 万套和整体衣帽间6.5 万套定制家居建设项目,项目总投资6.79 亿元人民币。

    地产&行业因素导致Q3 收入增长降速:公司Q3 单季度实现收入6.92 亿元,同比增长5.5%,收入端增长较于上半年明显降速,我们判断主要与地产及行业本身因素相关,受地产增速放缓行业整体客流量下滑,行业本身竞争趋于激烈,多家定制品牌上市后加大渠道拓展和产能投放,此外跨品类品牌进入定制行业,与整装公司竞争都造成流量分散。

    毛利率有所提升,费用率小幅增加:公司前三季度整体毛利率为37.3%,较去年同期提升1.26 个百分点:我们判断一方面原材料板材、五金等耗材用料价格走势平稳,另一方面与公司大宗业务积极发展工程代理商,增加优质客户而带来的毛利率提升有关;费用方面,公司前三季度销售费用率为14.1%(同比-0.3pct),管理费用率(包含研发费用)为9.9%(同比+1.46pct),主要受研发及信息化项目投入影响;财务费用率为-0.23%(同比-0.15pct),系本期收到利息增加及汇兑损益影响所致。

    渠道持续扩张,产品品类延伸:截止18H1,公司厨柜店面1385 家,较年初新开158 家,净增加50 家,衣柜店面506 家,较年初新开139 家,净增加111 家,我们预计公司渠道端仍将维持较快速度扩张,并且通过拓展产品品类、统一规划厨柜、衣柜、木门业务,积极丰富产品、大力招商建店的方式,为公司业绩补充新的增长点。

    大宗市场空间巨大,工程业务持续扩张:随着我国精装房政策的持续推行,大宗市场对于整体橱柜领域空间巨大,较于同业,公司大宗业务占比较高(18H1 占比17%),国内方面公司继续大力发展大型大宗工程代理商,减少资金占用,新设立渠道开发部,整合现有项目管理平台、安装交付平台以及全国加盟商的资源,同时调整客户结构,发展高质量客户。

    盈利预测及估值:公司是定制厨柜行业第二大企业,公司依托厨柜的优势向衣柜、木门领域拓展,渠道的快速扩张以及大宗市场发力将会为公司带来持续发展动力;我们预计2018-2019 年EPS 分别为1.84、2.35 元,同比增长25.5%、27.9%,参考同业给予公司2018 年15-18 倍PE 估值,对应合理价值区间27.6~33.12 元,给予“优大于市”评级。

    风险提示:行业竞争加剧风险,原材料价格波动风险。