西藏珠峰(600338)季报点评：精矿产量下降影响利润 盐湖项目持续推进

发布18 年三季报，三季度单季业绩同比下降

    公司于10 月26 日发布18 年三季报：2018 年前三季度实现营业收入15.70亿元，同比下降11.42%；实现归母净利润7.69 亿元，同比下降6.76%；EPS 为1.18 元。18 年第三季度实现营业收4.64 亿元，同比下降22.89%；归母净利润2.39 亿元，同比下降6.23%。由于公司精矿产量有所下滑，业绩略低于我们此前预期；公司矿山采选盈利水平较高，境外锂资源项目顺利推进，预计18-20 年EPS 为1.60/1.78/1.98 元，维持公司“增持”评级。

    塔国旱灾等因素拖累，精矿产量下降导致营收下滑

    根据三季报，报告期内公司矿山营收和成本等有所下滑，主要是因为期间精矿产量和发运量下降所致。据中报，18 年年初公司矿山所在地塔国出现较为严重的干旱灾害，对公司的生产形成较为不利影响，公司通过水库修缮和改造应对气候问题。公司预计下半年矿山的生产经营将逐步恢复正常，我们认为四季度公司的产量有望回归至计划水平。

    锌价三季度环比下滑，销售毛利率水平受影响

    据亚洲金属网数据，三季度期间的锌价环比下降约10%；受到价格下滑等因素的影响，公司三季度内的销售毛利率为67.42%，环比下降7.96 个百分点。根据半年报披露，公司为提高采矿效率，强化开拓探矿工程施工、增加采矿人员，同时正在推进实施选矿厂的提质增效技改工程；公司预计通过技改工程，将逐步提高选矿能力和回收率等指标，从而进一步增加生产效益。我们认为公司毛利率水平受到价格影响下滑，后续有望通过效率提升得到改善。

    阿根廷盐湖项目正常推进，卤水产品有望逐步放量

    据三季报，联营公司NNEL 在阿根廷的盐湖项目正常推进，项目开发所需《可行性研究报告》已编制完毕，正向当地政府申请扩产（至年产不低于2 万吨富锂卤水）的环评许可等生产许可。公司此前通过持股45%的NNEL公司，完成收购加拿大创业板公司Lithium X 100%股权；据中报，公司预计2018 年底前后，将会有2000 吨LCE 的富锂卤水产品实现产销。我们认为通过资源收购和项目建设，公司已经成功在锂上游实现布局突破。

    海外矿山和盐湖项目推进，维持“增持”评级

    由于三季度精矿产量下降，全年产量假设有所下调。预计公司18-20 年营收分别为23.65、26.64、34.57 亿元，归属母公司净利润为10.43、11.65、12.94 亿元，净利润预测较此前调整幅度分别为-7.12%、-2.10%、-1.67%，对应 PE 为13、12、11 倍。参考可比公司2018 年平均PE 水平14 倍，给予公司18 年14-16 倍PE 区间，对应公司目标价格为22.40-25.60 元，维持“增持”评级。

    风险提示：铅锌等金属价格下跌，矿山开采和产出量不及预期。