九洲药业(603456)季报点评：四季度有望迎来CDMO订单高峰期

报告导读

    事件：公司发布2018 年三季度报告，报告期内公司实现营业收入12.69 亿元，比上年同期上升2.81 %;;实现归属于母公司所有者的净利润0.95 亿元，比上年同期减少16.83%，实现归母扣非净利润1.21 亿元，同比增长13.55%。

    投资要点

    部分订单确认延迟，三季度业绩承压

    公司前三季度业绩下滑主要系公司部分产品订单延迟确认，影响三季度营收。报告期内实现毛利率31%，较同期下降1%。报告期内公司销售费用2092.59万元，比上年同期下降0.75%；管理费用2.04 亿元，比上年同期下降1.41%；财务费用-178.49 万元，比上年同期下降199.08%，主要系报告期内汇兑收益增加所致。

    Entresto 加速放量，CDMO 板块四季度有望进入爆发期

    诺华Entresto2017 进入中国后放量速度再上一个台阶，截止中报实现全球销售额4.39 亿美元，同比翻倍增长，从趋势看呈现逐季度环比增长的态势。公司作为为其提供CDMO 业务的企业相关订单量也呈现环比上升的趋势，四季度有望迎来订单量新高。2017 年公司CDMO 业务向上下游拓展，拓宽CDMO 业务订单来源，2018 年公司早期CDMO 项目数相比2017 年有望实现翻倍以上增长。Entresto 订单放量和CDMO 项目数增加有望推动公司四季度营收上一个台阶，我们预计公司前三季度CDMO 收入在2.2 亿左右，全年CDMO 板块收入有望接近5 亿，凭借CDMO 业务高成长性预计公司较大概率能完成2018 年股权激励的业绩考核指标。另外公司在继续保持核心品种订单的基础上逐步做横向和纵向的拓展，凭借着国际化的CDMO 技术团队和BD 团队，逐步改变原先仅依靠单一大品种支持业务的局面。此外，受益于MAH 制度，公司国内客户拓展取得一定突破，目前已经和华领、绿叶等制药企业建立CDMO 业务合作关系。当下公司各个阶段CDMO 项目数相相比2017 年有较大幅度增长，未来2 年部分三期临床项目将完成商业化生产，从而保证公司CDMO 板块的成长性。

    多元化战略合作布局，API 业务品类拓展持续推进

    API 板块公司现有品种已经处于全球龙头地位，同时积极拓展新品类，后续有望在糖尿病领域做进一步拓展，糖尿病是目前慢性病领域药物市场成长性最好的领域，后续糖尿病领域产品上市有望提升公司API 业务成长性。公司未来将以创新药及高端仿制药研发、生产资源整合为方向，围绕公司战略发展规划的相关产业，开展医药领域多元布局。目前公司业务是CDMO 和API 两大块，未来将升级为，“CRO+CDMO 创新研发服务”与“API+制剂一体化产品服务”两大综合性业务板块，希望通过收购企业、购买知识产权等方式，实现持有高端仿制药的国内药品上市许可人（MAH）、药品制剂的国际ANDA 的目的。2017年公司实施限制性股票激励计划，参与对象包括高管、核心高管205 人。考核指标以2016 年扣非后净利润（0.95 亿）为基础，公司2017-2019 年扣非净利润不低于1.35 亿、1.9 亿、2.85 亿，年复合增速达45%。公司目前主要位于医药产业上游的原料端，未来拓展下游制剂将逐步实现产业链一体化。

    盈利预测及估值

    预计公司2018-2020 年实现营业收入18.89 亿元、21.58 亿元、25.14 亿元，增速分别为10.04%、14.21%、16.49%。归属母公司净利润2.00 亿、2.91 亿、3.79亿元，增速分别为48.93%、45.48%、30.31%。预计2018-2020 年公司EPS 为0.25、0.36、0.47/股，对应PE 为23.75、16.32、12.53。

    风险提示

    1. CDMO 业务项目数量增长不及预期

    2. 产品研发进度不及预期