曲美家居(603818)三季报点评：EKORNES并表致使营收增加 海外收购相关费用致利润承压

事项：

    公司公告2018 年三季报，2018Q1~Q3 实现营业收入16.9 亿元，同比增长17.94%；实现归母净利润0.95 亿元，同比下降45.4%；实现扣非后归母净利润0.89 亿元，同比下降47.27%。2018Q3 实现营业收入7.16 亿元，同比增长30.15%；实现归母净利润0.25 亿元，同比下降64.06%；实现扣非后归母净利润0.23 亿元，同比下降65.42%。

    评论：

    收购子公司Ekornes 9 月并表，营收相应增长：公司支付对价51.3 亿挪威克朗，收购Ekornes 100%股权。2018 年9 月并表，2018Q1~Q3 实现营业收入16.9亿元，同比增长17.94%；实现归母净利润0.95 亿元，同比下降45.4%；实现扣非后归母净利润0.89 亿元，同比下降47.27%。2018Q3 实现营业收入7.16亿元，同比增长30.15%；实现归母净利润0.25 亿元，同比下降64.06%；实现扣非后归母净利润0.23 亿元，同比下降65.42%。

    受益并表毛利率同比大幅提高，期间费用率受收购相关费用影响大幅增长，净利率相应下滑：受益Ekornes 毛利率水平较高，公司2018Q1~Q3 毛利率水平40.17%，同比提升1.24pct；2018Q3 毛利率44.63%，同比提升4.7pct，环比增长7.32pct。受收购相关费用影响，期间费用率大幅提升。2018Q1~Q3 期间费用率32.43%，同比提升9.13pct；销售费用率21.64%，同比提升6pct；管理费用率9.02%，同比提升1.32pct；财务费用率-1.37%，同比下降1.33pct。2018Q3期间费用率38.82%， 同比提升14.57pct，环比提升11.03pct；销售费用率27.82%，同比提升10.91pct，环比提升10.99pct，主要系Ekorners 并表集中三季度确认；管理费用率11.33%，同比提升6.72pct，环比提升3.09pct，主要系股权激励费用摊销及收购相关费用；财务费用率-3.13%，同比下降3.06pct，环比下降3.05pct。2018Q1~Q3 净利率水平5.9%，同比下降6.25pct；2018Q3净利率4.1%，同比下降8.33pct，环比下降3.21pct。（注：会计报表Q3 开始单列研发费用，还原到管理费用中比较）。

    产能升级&大店布局&家装探索，“新曲美”持续推进：生产端，拥有完整的产品矩阵，定制&成品&软装全覆盖。持续推进各工厂制造升级，沙发、板木、板式、实木各类工厂均实现了降本增效；渠道端，深耕体验馆模式，在八大系列全面展示的基础上，结合OAO 平台的情景空间体验，提升公司的服务质量，获客能力更强。2018 年以来，曲美积极探索家装业务，引入京东作为战略合作商，打造曲美家装业务体系。借助京东强大的物流能力和家居饰品SKU 管理能力，整合家装、家具和家居软装产品，为消费者提供家装全生命周期的服务内容，真正实现拎包入住。

    盈利预测、估值及投资评级：因公司收购Ekorners 导致中介费和财务顾问等费用调整盈利预测，我们预计2018-2020 年净利润分别为1.64、2.76、3.24 亿元（原预测值3.39、4.45、4.93 亿元），对应当前市值PE 分别为19.5、11.6、9.9 倍，维持“强推”评级。

    风险提示：渠道拓展不及预期风险，房地产市场波动风险。