江苏国信(002608)三季报点评：信托结构优化 火电景气度回升

事件：公司公告2018 年三季报，前三季度实现营业总收入164.44 亿元，同比增长13.30%：归属于母公司股东净利润15.83 亿元，同比增长11.88%，对应EPS 为0.45 元/股。

    投资要点

    信托业务结构主动优化，业绩稳健增长：前三季度公司以信托业务为主的金融业务收入同比+6.54%至7.16 亿元（手续费及佣金净收入同比+5.86%至7.08 亿元），单季度环比-25.13%至2.22 亿元。“资管新规”颁布以来，信托业在“去杠杆”上面临严峻考验，公司主动优化业务结构，压缩通道业务导致环比收入下滑。截至2018 年6 月末，江苏信托受托管理资产较年初-15.73%至4644.60 亿元（其中压缩通道业务915.70 亿元至占比87.18%，提升主动管理业务48.86 亿元至占比12.82%），自营资产较年初+38.76%至183.98 亿元，我们判断公司将继续主动优化业务结构，压缩通道规模的同时提升主动管理能力以提升信托报酬率，保障业绩稳健增长。

    需求高增驱动火电行业景气度回升，电力板块业绩预计改善：前三季度能源板块营收同比+13.63%至157.27 亿，单季度营收环比+19.04%至56.59 亿，用电需求高增叠加煤价转向驱动业绩持续改善。需求端层面，2018 年1-9月，全社会用电量累计同比+8.9%至51061 亿千瓦时，公司将显著受益电力需求端持续放量（江苏省）。成本端层面，煤价上涨趋势逐步回落（目前秦皇岛港动力煤平仓价663 元/吨，同比去年下降54 元/吨），火电毛利率预计改善，煤电企业有望迎来盈利修复。此外，公司联合山西煤电企业设立的苏晋能源（持股51%）近期正式注册成立，苏晋两省的电力合作有望整合资源互补优势，助力公司扩大业务份额改善业绩。

    资管新规细则落地，信托行业迎来监管边际宽松，公司信托+能源双主业有望协同发力：1）2018 年8 月17 日信托细则落地，明确了适用范围，区别对待事务管理类信托，同时明确了过渡期新老产品要求，行业迎来监管边际宽松，流动性风险压力得到缓解。2）公司于2018 年上半年完成定增，并以募资净额39.6 亿元对江苏信托进行增资，公司资本实力增强有望推动业绩稳健增长。3）江苏信托可大力支持能源业务的发展（包括提供融资服务、理财和财务顾问等服务），能源业务可为信托业务发展创造新的需求和机遇，信托+能源双主业有望发挥产融结合优势，实现资源共享，协同发力。

    盈利预测与投资评级：信托行业在资管新规细则落地后迎来监管边际宽松和流动性改善，公司转型主动管理顺利推进，报酬率提升驱动信托业绩稳健增长，与此同时，需求高增导致火电行业景气度提升，电力板块业绩有望改善，公司以信托和能源为双主业未来有望发挥协同优势，我们预计公司2018、2019 年净利润分别为25.44、29.02 亿元，维持“买入”评级。

    风险提示：1）资管新规下信托规模下滑；2）电力体制改革影响火电生产及经营模式；3）信托及能源双主业整合不及预期。