塔牌集团(002233)季报点评：华南需求稳健 量价齐升弹性足

事件：

    公司发布三季度业绩报告，报告期内实现营业收入14.91 亿元，同增39.36%，实现归母净利3.87 亿元，同增99.43%；前三季度累计实现营收45.23 亿元，同增48.68%，实现归母净利12.49 亿元，同增147.38%。

    点评

    水泥业绩释放，盈利能力稳增。公司前三季度水泥业务实现量价齐升。公司前三季度实现水泥销量1211.1 万吨，同比增加13.96%，公司产能主要所在地广东（占比75%）、福建（占比25%）水泥需求稳健，前8 月累计水泥产量增速分别为6.8%、8.3%，远高于在全国水平（0.5%）。价格方面，广东、福建三季度水泥价格同比上涨明显，分别为131 元/吨、121 元/吨。7、8 月由于广东雨水天气较多公司水泥销量受影响，随9、10 月进入全面旺季，四季度供需两旺，公司业绩有望进一步释放。管理精进，三项费率保持低位。公司三季度单季销量、管理、财务费用率分别为1.6%、3.4%、-0.2%，公司盈利能力保持高位，三季度单季毛利率、净利率分别为38.6%、26.0%，环比略有下降，但仍处于较高水平。

    粤东基建“补短板”，公司需求有望释放。公司水泥主要销售地在广东、福建和江西，基建需求旺盛。前八月累计固投增速分别为10.2%、13.3%和11.4%，远高于全国水平5.3%，其中广东省水泥需求受粤港澳大湾区建设催化，将进一步带动水泥需求增长，而粤东地区属于相对薄弱区域，在“补短板”政策引导下，基建投资建设空间或将更大。公司在粤东地区水泥市场占据重要地位，具备较高的市场影响力，同时受益于粤东四市地形特点与外界相隔，水泥进入门槛较高。

    万吨产线投放业绩显著，长期看市占率有望继续扩大。公司是粤东地区规模最大的水泥制造企业，现有7 条新型干法熟料水泥生产线，年产水泥1800万吨。目前，公司在蕉岭县兴建2 条10000t/d 新型干法旋窑熟料水泥生产线，第一条已于2017 年11 月点火，第二条生产线正在建设，两条线建成后公司水泥产能将达到2200 万吨。在政府暂停新增水泥生产线审批的背景下，塔牌有一条万吨产线“建设权”在手，投产后市占率有望进一步扩大。

    短期看四季度天气影响或消减，销量环比有望提升，供需两旺下公司业绩有望进一步释放。长期看结合粤港澳大湾区主题规划下粤东基建“补短板”以及二期在建“万吨线”投产，公司水泥销量和市占率有望进一步提升。基于此我们给予公司2018、2019 年收入73.88 亿元、74.94 亿元，归母净利润19.52 亿元、20.24 亿元，对应EPS 分别为1.64 元、1.70 元，PE 分别为7.09X、6.84X，维持“增持”评级。

    风险提示：粤港澳大湾区基建落地不及预期，水泥价格大幅下降，新建产线投产不及预期