万年青(000789)首次覆盖:江西基建潜力大 助推水泥走出价格洼地

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:鲍荣富/赵蓬/陈亚龙 日期:2018-10-10

江西水泥龙头,有望受益于区域盈利改善

    万年青是江西省水泥龙头,熟料产能市占率约23%。水泥及熟料吨成本、吨费用比肩海螺水泥,资产负债率降至低位,我们认为充沛现金流有望带来分红率进一步提升。公司所处的江西省经济发展水平提升空间大,未来基建投资发力可期,供给增长有限。我们测算2018-2020 年江西省熟料产能复合增长3%,低于产量增速6%,或产生需求缺口。江西省有望走出价格洼地,水泥盈利改善高于周边省份。我们预测公司2018-20 年EPS 分别为2.24/2.42/2.63 元,目标价13.44~15.68 元,首次覆盖给予“买入”评级。

    江西省基建潜力大,需求发力可期

    2017 年江西省城镇化率54.6%,低于全国4pct;第三产业占GDP 比重43%,低于全国9pct。在2018 年宏观经济整体下行的局面下,江西省1-7月狭义基建投资仍能保持18%的增速,PPP 项目中基建类项目投资额占到67%。“十三五”期间,我们认为江西省基建投资仍有较大潜力。以交运投资为例,江西省规划“十三五”期间铁路、公路水路建设投资额分别为1475、3049 亿元,较“十二五”实际投资额分别提升40%、36%。更加积极财政政策也对基建资金来源形成有力保障,基建投资具有持续性。

    江西省供给增长有限,未来或产生需求缺口

    根据工信部发布的2018 年重点区域建材工业秋冬季错峰生产通知,错峰范围扩大至长三角地区、汾渭平原,有望促进华东地区水泥供给进一步收缩。自2009 年38 号文出台以来,发改委、工信部等出台多项政策严控水泥新增产能并推进落后产能淘汰,2011-2016 年全国新增熟料产能逐年减少,2017 年淘汰产能1124 万吨,其中华东地区淘汰1610 万吨,水泥企业库存处于历史低位。展望未来,我们预测2018-2020 年江西省熟料产能复合增长3%,低于熟料产量增速6%,或产生需求缺口。

    江西省有望走出价格洼地,盈利改善大

    周边丰富的熟料资源与便捷的交通网络使江西省易受外来熟料冲击,水泥价格一直低于华东其余各省水平。今年旺季江西水泥表现出较强的价格弹性,4 月中旬-7 月中旬旺季南昌高标水泥价格上涨了65 元/吨,4 月中旬至今累计上涨了105 元/吨;水泥煤炭价差分别上涨了33、95 元/吨,涨幅显著高于其余省份,但绝对值仍处于较低位置。我们判断进入四季度,在错峰限产执行在即、熟料供应紧张,需求向好的情况下,华东水泥价格仍有上涨空间。江西省有望走出价格洼地,盈利水平改善或高于周边省份。

    首次覆盖给予“买入”评级

    万年青是江西水泥龙头,成本费用优势比肩海螺,未来存改善空间。公司现金充沛、资本开支逐年减少,我们认为分红率有望进一步提升,投资价值凸显。我们预计公司2018-2020 年归母净利润分别为13.8/14.9/16.1 亿元,YoY+198%/8%/8%,EPS 分别为2.24/2.42/2.63 元。根据可比公司2018 年PE 估值均值6.22x,认可给予公司2018 年6-7x PE,对应合理价格区间为13.44~15.68 元,首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示:水泥需求下滑超预期;煤炭价格上涨超预期;公司产能置换项目不达预期等。