万里扬(002434)公司跟踪报告：CVT25上市 研发支出扣除比例提高

投资要点：

    搭载全新自动变速器CVT25 车型成功上市。公司9 月3 日公告，搭载自主研发全新一代自动变速器CVT25 的奇瑞新车型艾瑞泽GX在成都车展首次亮相并开启预售。CVT25 输出扭矩达250 N·m，最大输出扭矩可拓展至280N·m，扩大了产品匹配不同排量发动机范围和应用车型。我们预计未来会有更多搭载CVT25 车型上市，公司打开成长空间。

    公司能够享受此次将研发费用加计扣除比例提高到75%利好，按照新规测算2017 年增厚利润811.17 万元，占2017 年净利润1.25%。以2017 年数据进行测算，公司2017 年管理费用中技术开发费为18701.42 万元，按照2017年17.35%的平均所得税税率，按照新规测算2017 年增厚利润811.17 万元，占2017 年净利润1.25%。

    “53211”战略持续推进。2017 年公司新开发一家乘用车变速器客户，完成CVT 和MT 的多个汽车厂十几个车型的开发，并有多个车型搭载CVT25 进行试验和标定。此外，公司内饰业务获得东风日产、吉利等多个汽车厂新项目定点。目前CVT25 拥有年产能30 万台，同时大力推进“年产130 万台（套）自动变速器与新能源汽车驱动系统项目”建设。

    盈利与估值。我们预计公司18-20 年EPS 分别为0.53 元，0.61 元和0.73元。可比公司18 年平均预测PE 为15.4 倍，由于吉利搭载公司CVT25 变速箱车型将上市，此次是吉利第一次搭载公司的CVT 变速箱，若销量反馈好我们预计将会成功适配更多吉利车型，吉利作为国产龙头车企，体量大，公司成长空间打开，我们认为应较同行业给予一定溢价，给予公司18 年19-21倍预测PE，合理价值区间为10.64-11.76 元，“优于大市”评级。

    风险提示：纯电动汽车对变速箱行业冲击，国际变速箱龙头加剧竞争，公司新品研发风险，下游客户自行开发自动变速箱。