桂冠电力(600236)首次覆盖报告:股息率5.73%彰显投资价值 水电高弹性业绩待释放

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:钟帅/于夕朦 日期:2018-09-12

大唐集团旗下广西水电龙头,18 中报归母净利12.67 亿元

    公司控股股东为大唐集团,装机容量1183.81 万千瓦,其中水电1022.66万千瓦、火电133 万千瓦、风电28.15 万千瓦。公司18 上半年营收47.52亿元,同比增18.27%;归母净利12.67 亿,同比增81.22%。上半年盈利提高的主要原因是水电厂上半年来水偏好、调度水平提高,发电量增加。

    清洁能源主业突出,水电装机1022.66 万千瓦、占比86.4%

    公司电源结构以水电为主,清洁能源占比88.77%,水电占比86.4%。水电站集中的红水河流域水量丰沛;风电从零开始逐渐形成规模;火电比重小且淘汰了落后产能。公司位于广西、四川、湖北、山东、贵州的装机容量分别为1077.46 万千瓦、68.2 万千瓦、10 万千瓦、13.85 万千瓦、14.3 万千瓦;其中广西水电944.46 万千瓦、火电133 万千瓦。

    广西用电需求旺盛,水电利用小时修复空间大

    2018 年1-7 月,广西全社会用电量942 亿千瓦时,同比增长20.4%,增幅全国第一。公司2018 上半年发电量205.76 亿千瓦时,同比增长38.06%。2017Q2 以来,年内累计发电量同比增速持续上升,电量消纳状况持续改善。公司2015~2017 年利用小时平均值为4001、3402、3412 小时,其中广西水电的利用小时分别为4295、3613、3801 小时,近两年利用小时数处于相对偏低水平,修复空间较大。

    17 年分红比例79.69%,高股息率彰显投资价值

    2017 年公司分红占归母净利润比例达到79.69%,股息率5.73%,在A 股主要电力上市公司中较为领先。公司水电主业突出、整体业绩稳健,2018 上半年盈利同比改善明显,预计18 年股利分配仍将维持较高比例;在当前市场波动的背景下,高股息率将有效提高公司的投资价值。

    广西电改新政:弃水状况有望改善,电价下调负面影响不大

    今年4 月1 日开始执行的电改新政明确了水电与火(核)电发电权交易方案及工业园区和现代服务业电力市场交易方案。预计全年平均电价同比下降,但政策同时也将促进水电消纳;综合来看,预计政策本身对公司18年业绩负面影响不大,若弃水状况改善显著,或将有效释放业绩弹性。

    盈利预测

    我们预计公司2018-2019 年归母净利润为29.0/31.2 亿元,对应EPS 为0.48/0.51 元。我们采用相对估值法,结合当前可比公司估值情况,给予公司2019 年13.5xPE,对应股价6.89 元,首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示:宏观经济波动,用电需求降低,水电来水不及预期,电价下调幅度扩大,水电消纳不及预期