四川路桥(600039)半年报点评：订单加速业绩 融资加码扩张

事件：

    公司于2018.8.30 发布2018 半年报。2018 年上半年公司实现营业收入154.74 亿元，同比增加16.72%；实现归母净利润4.78 亿元，同比增加27.52%；实现扣非归母净利润4.7 亿元，扣非归母同比增加29.64%。其中Q2 实现营业收入105.4 亿，同增15.7%；实现归母净利润3.63 亿，同增28.13%。

    观点：

    1. 新承接业务量大幅提升，业绩成长加速度

    业绩加速增长基本符合预期。2018H1 公司营收155 亿同增16.7%，较2017H1/2017 增速分别提高32.1个/7.9 个pct；归母4.8 亿同增27.5%，较2017H1/2017 增速分别提高23.1 个/25.7 个pct，业绩增速显著提升；

    公司新承接业务量大幅提升推动业绩持续增长。公司2017/2018H1 中标金额为475 亿/430 亿，分别同增139%/106%，对应当期收入比分别高达1.45 倍/2.78 倍，连续创2010 年以来新高。公司依托区域工程龙头地位和四川铁投股东背景优势，借PPP 和一带一路之势扩大业务规模，在上半年去杠杆深化/PPP清库环境下仍维持新签订单增速不减，下半年随着西部补短板作为当前深化供给侧结构性改革的重点任务，有望充分受益中西部尤其是西南高潜力省份基建市场回暖而进一步加速拿单；

    2. 整体盈利水平稳中有升，经营性现金有所改善，筹资增多

    毛利率、期间费率微幅下降，资产减值损失减少叠加税率下降致整体盈利水平稳中有升。报告期内毛利率为9.47%，较2017H1/2017 分别下降0.2 个/1.6 个pct，销售/管理/财务费率分别为0.03%/1. 5%/4.63%，较上年同期分别变化0 个/-0 个/-0.1 个pct，合计期间费率6.16%同减0.1 个pct，以上指标均较上年同期微幅下降。资产减值损失-1.32 亿较上年同期-0.35 亿减少0.97 亿，税率17.36%同减0.3 个pct，致净利率3.2%较上年同期增加了0.3 个pct，整体盈利水平稳中有升；

    收现比增幅大于付现比致经营性现金流有所改善。筹资性现金流入大幅增加。报告期内收付现比85.65%/89.67%分别同增12.5 个/7.6 个pct，经营性现金流净额-3.9 亿较去年同期-10.5 亿有所改善，系系收到了上年末结算的工程价款及本期新开工项目较多、收到的开工预付款增加所致。投资性现金净流出13.9 亿较上年同期12 亿流出加大。筹资性现金净流入24.5 亿较上年同期12.1 亿大幅增加，系在建投资项目新增银行借款所致。

    3. 在手现金充裕为承接项目和推进执行提供强力支撑。公司于2018年6月和7月先后成功发行两批短期融资券合计16亿，并于5月启动了可转债工作，拟募集资金25亿元，扣除发行费用后拟用于西昌市绕城公路PPP项目和补充流动资金。目前正在准备申报资料过程中。报告期末公司货币资金110亿，同增61%约38.4亿。

    结论：

    报告期内公司营收/归母同增17%/28%加速明显，系2017-2018H1 新承接业务量大幅提升推动作用。毛利率、期间费率微幅下降，资产减值损失减少叠加税率下降致整体盈利水平稳中有升。收现比增幅大于付现比致经营性现金流有所改善。筹资性现金流入大幅增加。成功发行2 批短期融资券并正常推进可转债，在手现金充裕为承接项目和推进执行提供强力支撑。判断下半年随着西部补短板作为当前深化供给侧结构性改革的重点任务，公司凭借区域工程龙头地位优势有望充分受益周边高潜力省份基建市场回暖而进一步加速拿单。预计公司2018 年-2020 年营业收入分别为402.85 亿元、473.1 亿元和544.92 亿元；每股收益分别为0.38元、0.47 元和0.53 元，对应PE 分别为9.4X、7.5X 和6.7X，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示：宏观经济波动及政策风险、竞争风险、PPP 项目管控风险