燕京啤酒(000729)中报点评：销量继续下滑 产品结构升级迫在眉睫

2018 年1H 业绩低于预期

    燕京啤酒公布2018 年1H 业绩：营业收入63.75 亿元，同比涨0.57%；归属母公司净利润5.07 亿元，同比涨3.1%，对应每股盈利0.18 元。业绩增速略低于预期，主要由于补助减少，但扣非净利润增31%，主要来自压减费用，持续性不足。销量低于预期。

    发展趋势

    主品牌销量面临较大的增长压力，1H18 销量182.7 万吨，同比下滑8.6%。随着消费升级的推进，公司主品牌的产品结构需要更加高端化，并适度加大品牌投入，否则后续获取高端市场份额的难度和费用投入均将加大。我们预期公司2018 年的提价幅度为5%，主要因为成本压力，难以长期持续。

    当前啤酒行业的整体销量压力较大，从龙头公司华润啤酒、百威啤酒的竞争策略看，未来对高端市场的品牌培育和市场份额将在一定程度上决定企业的核心价值和盈利能力。燕京主品牌和子品牌均具备提升空间，做强的机会仍然存在。

    公司开始削减费用来提升盈利能力，我们期待公司产品结构变化和生产效率提升带动毛利率提升。啤酒行业的竞争本质在于提升运营效率并塑造强势品牌，从1H18 的财务表现看，公司正在降低对政府补助的依赖，公司的品牌价值和当前盈利能力仍然不匹配。

    盈利预测

    由于我们预期政府补助会减少，我们将2018/19e 盈利预测从2.45/2.64 亿元下调15.6%/11.2%到2.07/2.35 亿元。

    估值与建议

    公司当前股价对应18/19 年1.53/1.53 倍P/S，维持中性评级和目标价7 元，对应18/19 年1.76/1.75 倍P/S，目标价有15%上涨空间。

    风险

    如果高端品牌投入不足，那么主品牌下降风险仍然存在。