常熟汽饰(603035)中报点评：新产能投放 未来业绩持续边际改善

事件。公司发布 2018年半年报，2018H1，公司实现营收 6.82 亿元，同比增长16.69%，归母净利润2.67 亿元，同比增长121.87%，扣非净利润1.25 亿元，同比增长11.5%。

    营收表现优异，费用控制较好。上半年公司营收增长表现较好的原因主要是：上半年，公司核心客户一汽奥迪、一汽大众、华晨宝马以及北京奔驰等销量表现均较好。18Q2，公司综合毛利率20.35%，同比下滑0.19pct，环比下滑3.87pct，我们预计主要是上半年客户年降、原材料价格上涨所致。期间费用率方面，18Q2 公司销售/管理/财务费用率分别为0.82%/16.05%/1.7%，同比、环比基本平稳。

    经营现金流较好，产能扩张致投资现金流出增加。上半年，公司经营活动产生的现金流量净额达1.05 亿元，同比增长60.69%，主要是公司收入增长而使现金流入增加且对客户预收款项增加所致。上半年公司投资活动产生的现金流量净额为-6.15 亿元，较去年同期下降3.23 亿元，主要是上半年购买固定资产、无形资产等支付了4.33 亿元现金，比去年同期增加2.66 亿元。截止上半年末，公司固定资产总额达8.52 亿元，比年初增加0.87 亿元，主要是子公司天津常春新增厂房、设备所致，在建工程2.77 亿元，比年初增加1.01 亿元，主要是天津常春技术在建厂房及常熟母公司设备增加所致。

    核心联营企业总体表现良好，未来将持续边际改善。上半年公司核心联营企业长春派格、常熟安通林、长春安通林净利润分别为1.01、0.28、0.23 亿元，分别同比-24%/+28.2%/-28.8%，我们预计长春派格利润下滑主要由于其子公司沈阳派格、天津派格投产初期并未实现盈利；常熟安通林业绩增长主要是上半年观致汽车、领克销量大幅增长所致；长春安通林业绩下滑我们预计主要是客户年降所致。另外，天津安通林上半年预计亏损2708 万元，亏损环比略有增加，天津安通林投资规模较大，目前正处于产能爬坡期，短期折旧压力较大，但目前订单充足，预计随着产能逐渐爬坡，业绩将出现持续边际改善。

    受益客户强产品周期，未来持续边际改善。随着新车型的推出，公司核心客户奥迪、一汽大众、华晨宝马、领克下半年销量将持续中高速增长，作为其内饰业务的核心供应商，公司产品有着强劲的需求保证。此外，在安通林、派格公司的支持下，公司在奔驰、华晨宝马体系中的渗透率也有望不断提升，公司成长空间仍巨大。

    维持“买入”评级。我们预计2018-2020 年归母净利润分别为3.91、3.86 以及4.49 亿元，对应当前市值，PE 分别为10.1、10.2 以及8.8倍，维持“买入”评级。

    风险提示。乘用车销量大幅下滑；豪华车销量不达预期。