美邦服饰(002269)中报点评：渠道扩张带动收入增速超预期;盈利能力仍待提升

1H18 业绩超预期

    美邦服饰公布2018 年上半年业绩：收入39.38 亿元，同比增长36%；扭亏为盈录得归母净利润5,311 万元，对应每股净利润0.02 元。

    扣非净利润4,060 万元同比亦扭亏（非经常性损益主要包括部分应收款减值准备转回及政府补助等）。期内公司不派息。业绩超预期，主要由渠道扩张及费用控制带动。2Q18 单季收入增长44%至17.6 亿元，扭亏实现净利润271 万元。

    收入增速超预期主要由渠道扩张驱动。（1）按渠道，直营、加盟收入报告期内分别同比增长32%、44%，贡献集团收入的65%、35%。

    上半年公司新开店铺营业面积约12 万平方米，按店均面积150 平米估算，新开门店约800 家，对比2017 年末增长约20%，收入增长主要由渠道扩张带动。（2）按产品，男装、女装、童装及配饰收入分别增长25%、53%、54%。（3）按量价拆分看，收入增长主要由销量增加带动。

    盈利能力仍有待提升。毛利率同比下滑3.8ppt 至46.8%；销售管理费用率同比下滑5.5ppt 至40.5%，带动净利润率同比增长2.9ppt至1.3%。存货对总资产占比同比提升4.9ppt 至30%，主要由新店铺货增加导致。存货跌价损失同比增加24%至1.78 亿元。经营活动现金流由负转正至1,481 万元。

    发展趋势

    公司预计2018 年前三季度同比继续扭亏为盈，料将实现净利润5,500~8,500 万元，主要由收入增长带动。

    盈利预测

    我们维持2018 年、2019 年盈利预测0.03 元、0.05 元不变。2018年、19 年每股净利润对应同比扭亏、增长49%。

    估值与建议

    公司当前股价对应2018/19 年90 倍/60 倍P/E。维持中性评级及目标价2.96 元，对应2019 年0.9 倍P/S，隐含3.5%上行空间。上半年收入快速增长但部分得益于去年同期低基数，且依赖外延扩张而店效尚有待改善；此外公司目前依旧处于盈亏平衡边缘，净利润率显著低于同业，成本控制仍需进一步加强。

    风险

    终端销售持续下滑；费用率进一步高企。