北巴传媒(600386)中报点评：驾校业务与财务费用拖累业绩 充电业务步入正轨

1H18 业绩低于预期

    北巴传媒公布1H18 业绩，收入20.5 亿元，同比增长13.4%；归母净利润0.40 亿元，同比下降11.6%，低于预期。毛利率同比下降0.7ppt，除收入结构变化之外，驾校/广告业务毛利率分别同比下滑18.5/1.2ppt；销售/管理费用率分别同比下降1.0/1.0ppt，费用控制得当；财务费用率同比上升1.3ppt 拖累业绩，主要由于充电项目利息支出增加及公交车身使用权资金占用费增加。

    发展趋势

    公交充电业务步入正轨。截至1H18，公司投运公交充电桩556 个，服务于超3,000 辆电动公交车。1H18 收入1.37 亿元，毛利率提升至38.8%。公交集团2020 年前将推广电动公交车约1.2 万辆，我们认为运营规模的扩大和利用率的提升将促使充电业务于2018年显著贡献利润。

    广告业务毛利率承压，但财务费用压力有望逐年减轻。广告收入同比下滑9.8%至1.92 亿元，毛利率下降1.2ppt 至74.9%，主要由于数字媒体业务下滑明显。车身广告保持稳健，新增的双层车逐步投运后将奠定业绩增长基础。公司签订新的车身广告使用权合同（10 年）后，前期需支付的资金占用费较高，将拖累业绩，但后期将逐年降低，影响逐步减轻。

    驾校业务短期难有改观。1H18 收入同比减少37%，毛利率大幅下降18.5ppt 至15.8%。驾校招生人数的下降趋势持续，我们认为短期内驾校业务难有改观。

    盈利预测

    考虑驾校业绩大幅下滑以及财务费用的增加，我们下调2018/19年净利润预测24/16%至1.08/1.45 亿元。

    估值与建议

    当前股价对应2018/19 年27/21 倍P/E。由于盈利下调以及市场估值中枢下调，我们基于分部估值法下调目标价39%至4.66 元，目标市值37.6 亿元，对应2018/19 年35/25 倍P/E，对比当前股价有26.2%上行空间。我们看好公司充电业务未来发展，当前估值位于历史相对底部，鉴于股价回调后风险释放相对充分，我们维持推荐评级。

    风险

    充电站建设进度放缓；广告业务毛利率承压；驾校招生人数下滑。