同济科技(600846)半年报点评：业务结构改善 盈利水平提高 高速增长有望维持

事件：

    公司于2018.8.24 发布2018 半年报。2018 年上半年公司实现营业收入15.49 亿元，同比减少0.31%；实现归母净利润1.17 亿元，同比增加117.98%，扣非归母同比增加103.32%。其中Q2 实现营业收入4.75 亿，同减38.91%；实现归母净利润0.4 亿，同增71.74%。

    观点：

    1. 营收增速趋零而利润增速破百，推测系业务结构进一步调整所致

    归母净利润增速高达118%，推测系高毛利率业务占比提升所致。2018 年上半年公司实现营收15.49亿，YOY-0.31%，归母净利润1.17 亿元，YOY+117.98%，扣非YOY+103.32%。利润增速较高系房产项目销售收入较上年同期增加所致，报告期内地产业务子公司上半年贡献收入6.22 亿，净利润0.78 亿，分别占比40%/66%，工程咨询子公司贡献收入4.35 亿，净利润0.39 亿，分别占比28%/20%。因半年报未详细公布各细分业务收入，我们基于17 年各项业务增速及占比变化趋势，结合过去两年新签施工业务量环比变化情况，判断报告期内工程建设咨询业务增速拖累整体营收，占比进一步下降，业务结构进一步调整；

    一季度拉动业绩增长，二季度拖累营收增速。Q1 实现营收10.74 亿，YOY+38.34%，归母净利润0.77亿元，YOY+153.49%，扣非YOY+168.15%；Q2 实现营收4.75 亿，YOY-38.91%，归母净利润0.4 亿元，YOY+71.74%，扣非YOY+36.2%；

    二季度新签施工订单显著提速、有力补充在手订单。近6 个季度新签施工订单分别为5.5 亿/1.1 亿/3.5亿/4.6 亿/5.1 亿/10 亿，自2017Q2 以来保持环比递增，新签订单及重大项目订单同比增速在2018Q2均显著提升。2017 新签14.6 亿施工合同，对应当期工程建设咨询和环境工程两项业务收入的0.65 倍。2018H1 新签15 亿施工合同超上年度全年，因半年报未披露细分业务收入，基于地产业务占比提升、上述两项业务占比相应减小的判断，粗略估测上半年新签订单对应两项工程业务收入的1.6 倍，在手施工订单得到补充，预计下半年工程建设咨询业务将有所复苏。

    2. 盈利水平和经营现金流显著改善

    毛利率提升而期间费率下降，整体盈利水平显著提升。公司2017 年主要业务按毛利率从高到低分别为科技园开发（37.64%）、住宅（22.98%）、环境工程（11.53%）、工程建设咨询（9.21%），报告期内上半年毛利率为17.31%同增3.2 个pct ， 与2017 全年基本持平。销售/ 管理/ 财务费率分别为1.25%/5.8%/-0.55%，同比变化-0.9/0.9/-1.1 个pct。合计期间费率6.5 %，较2017H1/2017 全年分别下降1.1/0.1 个pct。所得税率21.46%同减7.8 个pct。净利率9.14%较2017H1/2017 分别增加4.7/0.8 个pct，提升显著；

    收现比大幅提升，经营性现金流显著改善：报告期内公司收付现比分别为232.6%/108.8%，分别同增129 个/2 个pct，较2017 全年分别增加146 个/28 个pct。经营性现金流净额6.4 亿较上年同期-3.2 亿显著改善，主要系本期房产项目销售回款较上年同期增加所致。同时筹资活动现金流量净额3.7 亿较去年同期10.1 亿大幅减少，主要系本期银行借款较上年同期减少所致。

    结论：

    报告期内公司归母净利润增速高达118%，推测系高毛利率业务占比提升所致。二季度新签施工订单显著提速、有力补充在手订单，判断下半年施工业务有望复苏，叠加其余高增长业务能持续推动业绩高速增长。毛利率提升而期间费率下降，整体盈利水平显著提升，收现比大幅提升，经营性现金流显著改善。预计公司2018 年-2020 年营业收入分别为42.46 亿元、52.91 亿元和66.33 亿元；每股收益分别为0.81 元、1.02 元和1.28 元，对应PE 分别为9.4X、7.5X 和5.9X，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示：宏观经济及政策风险、管理风险、应收账款风险