来伊份(603777)中报点评:对新渠道、新区域投入加大 短期业绩受累

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:吕若晨 日期:2018-08-27

2Q18 业绩低于预期

    公司公布1H18 业绩:上半年实现收入19.9 亿元(+11.2%),归母净利润3,701.4 万元(-57.3%);2Q 单季收入同比+9.8%,归母净利润同比-144.4%,主因规模扩张,继续开拓新区域市场、加大电商投入导致成本费用增加,业绩低于预期。

    发展趋势

    1H18 收入端提速,2Q 淡季增速放缓。公司上半年收入同比增速为11.7%,增速较去年同期显著提速,来伊份正以“直营+加盟”齐头并进的模式向全国加速扩张。根据公告,公司上半年较同期新增加直营门店275 家,直营门店数量同比增13%,新增加加盟门店94 家,门店数量同比增52%。2Q 为公司传统销售淡季,因此1Q 开店速度相对2Q 更快,而成熟门店的同店收入保持平稳增长,故2Q 收入端增速有所放缓。

    电商渠道占营收比重提升,拉低毛利率水平。公司持续大力拓展线上电商和来伊份APP 业务,上半年线上电商实现营收1.8 亿元,同比+34.12%,占总营收比重提升至约9%。电商业务本身毛利率水平较低,同时受1Q 旺季公司加大电商活动的投入力度影响,电商业务毛利率同比降8%,进而影响综合毛利率水平。公司1H18综合毛利率为43.6%,同比-2.7ppt,2Q 毛利率受产品结构改善应环比提升至46.4%,但同比-0.4ppt。

    费率水平高企,拖累整体盈利情况。公司2Q 销售费用率达35.3%,同比+0.2ppt,环比+7.8ppt,主因线下规模扩张,门店数量及促销活动增加所致;2Q 管理费用率高达15.1%,同比+6.1ppt,环比+5.8ppt,主因公司在扩张期加大人员储备,员工薪酬总额提高较多,同时股权激励费用净增1,100 多万元。期间费用率高达50.1%,拖累公司盈利水平,1H18 公司净利润率同比-3ppt 至1.9%。

    盈利预测

    我们将2018、2019 年每股盈利预测分别从人民币0.32 元与0.36元下调12%与12%至人民币0.28 元与0.31 元。

    估值与建议

    因公司利润率仍未恢复正常水平,我们采用P/S 估值法,根据同类可比公司平均P/S 水平,给予公司2018 年1.18 倍P/S,对应目标价14.7 元,较之前目标价下调22%,维持中性评级。

    风险

    区域扩张风险,加盟商管理风险,原料价格波动,食品安全风险。