恺英网络(002517)中报点评：遭遇短期经营压力 版权纠纷及行业政策影响拖累全年业绩

投资建议

    公司业务经营遭遇短期压力。版权纠纷及行业政策影响导致业绩表现低于我们前期预期。我们认为当前股价已经反映公司合理价值，评级下调至中性，将目标价下调72%至5.60 元。理由如下：

    上半年业绩下滑，但手游业务保持较快增长。公司发布2018年中报，上半年实现营业收入11.06 亿元，同比下降14.91%，归母净利润3.71 亿元，同比下降10.36%，落在此前预告区间下部。其中手游业务收入7.3 亿元，同比增长64%，页游业务收入2.7 亿元，同比下降52%，游戏分发业务收入7,540万元，同比下降54%。公司重要游戏运营稳定，其中《全民奇迹》在海内外收入榜排名靠前，累计活跃用户数接近2 亿，累计流水收入超过78 亿元；网页游戏《蓝月传奇》稳居畅销榜前列，累计流水超过30 亿。此外，《王者传奇》、《敢达争锋》、《战舰世界》等游戏也获得广泛好评。此外，公司正积极研发H5 游戏，已获得“奇迹MU”的H5 正版授权。

    公司预计1-9 月净利润同比下降46%~54%。公司发布了1-9月业绩预告，净利润预计为4.9~5.7 亿元，同比下降46%~54%。业绩下滑的原因主要是游戏业务未达预期、新产品上线延期。

    版权纠纷及行业政策影响拖累全年业绩。上半年公司产品《阿拉德之怒》由于牵涉版权纠纷在多个应用商店下架并停止推广。此外，游戏行业版号审核恢复仍存在不确定性，公司新游上线可能继续延缓，从而对公司业绩造成负面影响。

    我们与市场的最大不同？公司业务经营遭遇短期压力，版权纠纷和行业政策影响造成新游戏流水大幅下滑。

    潜在催化剂：版权纠纷无法妥善解决，后续新游表现疲弱。

    盈利预测与估值

    基于上述分析，我们将2018/2019 年净利润分别下调48%/53%至7.56/8.34 亿元，YoY-53%/10%，对应18/19 年P/E 为15.6X/14.2X。同时我们将公司评级下调至中性，将目标价下调72%至5.60 元，对应2018/2019 年市盈率为15.9X/14.5X，较当前有2.0%的上涨空间。

    风险

    行业监管政策继续收紧，游戏买量成本大幅上升，存量游戏流水下滑速度过快，新游表现不及预期。