白云山(600332)中报点评:王老吉市场份额扩大 利率润持续提升

类别:公司 机构:财通证券股份有限公司 研究员:张文录 日期:2018-08-24

大南药稳健增长,大健康市场份额持续扩大

      2018H1,公司营收148 亿元(+34%),其中:大南药收入52 亿(+30%),毛利率44.95%(-1.86%),(中成药22 亿,+4%;化学药30 亿,+58%);大健康收入53 亿(+6%),毛利率37.46%(-3.71%)。大南药的增长主要由于金戈的带动、流感因素和品牌产品提价所致。大健康二季度收入增长较慢的原因主要是王老吉凉茶加大产品促销力度,加快市场渠道下沉,提升渠道铺市率,促销折扣力度较大,二季度有一定的库存消化时间,上半年实际销售量同比增长12%,三季度增长预计将加速;大健康H1 实现净利润5.60 亿元(+56%)。

      归母净利润26.19 亿(+126%),扣非后净利润15.4 亿(+37%),经营净现金流12.03 亿元(+39%),扣非后EPS 0.95 元(+37%),ROE 7.64%(+1.35%)。非经常性收益较大原因一是之前持有的广州医药50%股权公允价值变动8.26 亿元,广州医药从6 月份开始并表80%;二是投资一心堂的公允价值较年初增值2.55 亿元,二者计入当期收益。

    王老吉持续发力,凉茶龙头地位逐步巩固,利润率持续上升

    2017 年大健康营收85.7 亿,同比增长10.4%,全年毛利率达45.25%(+4.47%),净利润达6.3 亿元(+45.7%),利润率持续上升。其中,2017H2 收入同比增长16.53%,2018H1 由于销售折扣率的上升、终端消化等因素销售额6%,但销售量增加12%,预计全面销售额增速保持10%以上,净利润率继续提高,预计全年利润将达到10 亿元,成为业绩拉动主力。长期来看,对比同行业公司王老吉大健康净利润率有望达到20%,利润弹性空间依然很大。

    盈利预测与投资建议:

      公司拥有很好的品牌营销能力,大南药在金戈和品牌中药的带动下保持10%以上复合增速;王老吉市场份额扩大、利润率持续提升;同时手握145 亿现金,弱市下更有利于公司兼并扩张。预计公司2018-2020年净利润分别为37.29/33.38/38.55 亿元,对应PE 为15/17/15 倍,给予2019 年23 倍PE,目标价47.2 元,维持“买入”投资评级。

      风险提示:大南药增长不达预期,大健康板块销售不及预期