上峰水泥(000672)中报点评：吨毛利显著提升 有望受益于华东行情

　　18H1 业绩符合预期，维持“增持”评级

    　　2018 年8 月23 日公司公布2018 年中报，实现营业收入20.8 亿元，YoY+14.53%，实现归母净利5.1 亿元，YoY+94.55%，接近预告上限（业绩预告YoY+87%~99%），符合我们与市场的预期。上半年公司受子公司怀宁上峰安全事故停产影响，销量下滑9.8%，但华东地区水泥涨价超预期使得公司业绩仍保持快速增长。我们预计公司2018-2020 年EPS 分别为1.51/1.75/1.94 元，维持“增持”评级。

    　　水泥及熟料成本可控，吨毛利显著提升

    　　18H1 公司销售水泥及熟料617 万吨，YoY-9.8%，我们认为主要受到上半年公司之子公司怀宁上峰安全事故停产所致。但上半年公司水泥及熟料实现收入19.15 亿元，YoY+22.42%，主要系水泥及熟料吨均价同比提升82元至310 元；成本10.72 亿元，YoY+0.3%，系公司产品制造成本同比下滑及销量下滑，水泥及熟料成本维持稳定。我们测算上半年公司吨毛利137元，同比提升64 元，提升幅度显著；吨净利约82 元，同比提升44 元。

    　　华东强β品种，期待下半年更好表现

    　　18H1 公司华东地区收入占总收入比重高达98.4%， 较去年同期提升5.2pct。受益于上半年华东地区水泥涨价幅度超预期，公司华东地区收入同比增长14.45%，毛利率同比提升12.2pct 至45.2%，盈利水平已升至历史高位。根据数字水泥网，18H1 华东地区水泥库容比52%，位于全国各区域最低。自8 月15 日以来，安徽、南昌部分地区水泥价格已累计上调50 元/吨左右。我们判断自8 月底进入水泥传统旺季后，华东地区水泥价格仍有进一步上涨的动力，期待公司下半年更好表现。

    　　经营现金流净额同比增长，资本结构改善

    　　18H1 公司经营现金流量净额4.91 亿元，YoY+13.74%。受益于现金流持续改善，上半年公司资产负债率57.83%，同比下滑12.2pct，环比下滑2.9pct，资本结构改善。

    　　维持“增持”评级

    　　公司业务植根华东，下半年有望受益于华东地区供需改善带来的水泥价格中枢抬升。但公司上半年因怀宁上峰安全事故影响销量、因浙江上峰涉嫌环境污染受到证监会处罚，在环保督查趋严情况下，我们对公司盈利预测持谨慎态度。我们维持前次盈利预测不变，预计公司2018-2020 年净利润分别为12.3/14.3/15.8 亿元。根据可比公司估值均值2018 年8x PE，我们认可给予公司合理估值区间7~8x PE，对应目标价格区间10.64~12.16 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：重大安全事故、区域协同破裂、环保督查力度超预期等。