白云山(600332/00874.HK)中报点评:1H18主营净利润增长符合预期 2Q18扣非净利润低于预期

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:朱言音/邹朋 日期:2018-08-23

1H2018 主营净利润增长符合预期,2Q18 扣非净利润低于预期

    公司公布1H2018 业绩:营业收入148.40 亿元人民币,同比增长33.5%;归母净利润26.19 亿元,同比增长126.1%,对应每股盈利1.61 元,1H2018 主营净利润增长符合预期,若不考虑广州医药和一心堂带来的一次性投资收益,上半年实现归母净利润占我们全年预期的55%(中金预期28.1 亿)。但2Q18 扣非净利润低于市场预期,主要由于一季度公司基数较高,单二季度消化库存所致。

    发展趋势

    大南药分部净利润同比增长31%,主要来自于收入端驱动。2018 年上半年,大南药收入同比增长30.2%(vs ~30% in 1Q18);化学药收入同比增长58.4%,占大南药占比的48%,超市场预期,主要是因为一季度流感因素;中成药收入同比增长4.13%,略不及市场预期,主要受到被鸿茅药酒事件影响代理商广告宣传以及提价因素影响。金戈收入增长20%+,目前没有看到国内竞争对手激励的竞争。

    大健康分部净利润同比增长56%,主要来自于净利润改善。2018 年上半年,大健康收入同比增5.52%(vs ~30% in 1Q18),发货量同比增15%(vs ~50% in 1Q18),单二季度收入下滑主要是因为消化一季度的库存以及折扣力度变大所致。2018 年上半年,净利润率达到10.6%,同比增3.4%,主要来自于控费维价和政府补贴。上半年,瓶装销售量同比增长20%。

    大商业分部收入同比增109.1%,主要由于广州医药单6 月并表28.21亿元所致。我们预计广州医药上半年收入端承压,主要由于两票制影响,但纯销比会逐渐提高。预计单6 月份,广州医药为公司贡献净利润1600 万。2017 年广州医药净利润率约为0.7%,财务指标差于同行可比公司,我们认为未来有望提升至1%。此外,由于收购带来8.26亿的公允价值增厚了投资收益。

    盈利预测

    维持核心归母净利润不变,18/19 年核心净利润为28.1 亿/33.9 亿,同比增长36%和20%。考虑18 年一次性投资收益,我们上调2018 年盈利预测33.5%至2.31 元,维持2019 年每股盈利预测2.08 元,同比+82%和-10%。

    估值与建议

    当前A 股股价对应18/19 年为15X/17X P/E,港股股价对应18/19 年为11X/12X P/E。考虑市场较为波动,估值下移,我们维持A/H 股推荐评级,略下调A 股目标价9%至人民币47 元(对应18/19 年20X/23X P/E,对应35%上涨空间),略下调港股目标价9%至41 港元(对应18/19年14X/16X P/E,对应43%上涨空间)。

    风险

    消费市场竞争激烈,大南药承压。