大北农(002385)中报点评:猪价快跌拖累盈利 Q3有望环比改善

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:盛夏/熊承慧 日期:2018-08-23

投资要点

    Q2 亏损7688 万元,低于预期。2018 年上半年,公司实现营业收入90.73亿元(同比增8.21%)、归属净利润1.04 亿元(同比降80%)。其中Q2 单季度亏损7688 万元。业绩表现低于预期的主要原因系:1)猪价自3 月起快速大跌、直至6 月均处于低位,同时公司养猪业务规模设计大、空栏多、前期费用较高,导致生猪养殖业务亏损幅度高于预期。报告期内,公司生猪出栏量达58.66 万头,同比增长131%;估计报告期内生猪养殖业务亏损1-2 亿元。2)猪价低迷导致公司的预混料和仔猪料销售不达预期,拖累饲料销量增速并结构性拖累毛利率;同时,豆粕等原料价格上涨导致饲料业务毛利率整体下降。报告期内,公司饲料销量为212.42 万吨(同比增7.62%)、饲料业务收入达77.39 亿元((同比增5.66%)、饲料业务毛利率下滑3.05 个百分点至19.85%。估计报告期内饲料业务盈利3-3.5 亿元。3)报告期内,公司计提限制性股票激励费用约10087 万元。

    Q3 猪价强势反弹,公司盈利环比有望改善。自7 月起,猪价已反弹至12元/公斤以上,牧原、温氏等养猪龙头率先回归盈利。截至8 月20 日,全国生猪均价13.66/公斤,较5 月低点上涨36%,反弹幅度超预期,生猪养殖行业实现全面扭亏。下游盈利的好转有望带动猪料行业销售的复苏。相应的,公司的生猪养殖业务和饲料销售业务均有望环比改善。

    猪料龙头优势仍在,静待周期向上。我们判断猪价仍在下行周期,最早2019年见底,非洲猪瘟疫情或加速猪价见底,带动养殖产业链的盈利反转。而公司的猪料销售在猪料行业普遍销量下滑的背景下仍维持有龙头优势。主要系公司的猪料直销比例高、客户群体以300-2000 头母猪的中大型猪场为主、通过精细化服务有效锁定可持续客户的缘故。未来周期向上时,公司的盈利增长有望释放更大弹性。

    风险因素:猪价不达预期;饲料销量增长不达预期;种子推广不达预期。

    盈利预测、估值及投资评级:猪价低迷导致公司盈利低于预期,综合考虑全年业绩恐难达到限制性股权激励的考核目标、管理费用或在18Q4 冲抵,我们维持2018-2020 年EPS 预测为0.21/0.25/0.37 元。维持“增持”评级。