腾邦国际(300178)中报点评：中报业绩符合预期 出境游业务高速增长

中报业绩简述：①2018H1，公司实现营收25.53 亿元/+81.94%，归母净利润2.27 亿元/+39.73%，归母扣非净利1.38 亿元/+55.74%，基本EPS 0.37/+27.59%。2018Q2 单季营收13.91 亿元/+69.77%，归母净利1.67 亿元/+46.97%，归母扣非净利0.83 亿元/+98.72%。2018Q2 业绩内生高速增长，增速略超预期。②非经常性损益约8881 万元。其中，收购喜游国旅产生投资收益约7825 万元，八爪鱼股权退出产生投资收益约3108 万元，扣除其中归属于少数股东权益的部分后，归属于上市公司的非经常性损益约8881 万元。③经营性现金流-7.32 亿，2018Q1 经营性现金流为-7.89 亿，公司2018Q2 单季现金流量为正，情况良好。报告期内向海航预付约1 亿，包机业务预付约3 亿，发放贷款及垫款较期初增加约2 亿元（小贷业务）。④费用率大幅下降，规模效应显著2018H1，销售费用率1.54%，微降0.01pct；管理费用率5.03%，大幅降低2.61pct；财务费用率3.02%，降低0.34pct，公司规模效应逐步显现，经营管理效率稳步提升。

    公司出境游业务快速扩张，金融业务高速增长。2018H1，公司实现营收25.53 亿元/+81.94%，机票商旅板块营收约22.75 亿元/+85.64%，金融服务板块营收约2.78 亿元/+29.45%。其中，机票商旅板块中，以出境游批发为主营业务的腾邦旅游集团实现营收约15.26 亿元，估计其他出境游业务主体实现收入约4.5-5 亿元，机票业务实现营收约2-2.5亿元亿元；金融服务板块中，以小贷业务为主的前海融易行小额贷款有限公司实现营收2.14 亿元/+29.45%，倒推估计腾付通及P2P 业务等合计贡献0.64 亿元/+416.33%。

    出境游业务：实现约20 亿收入，净利率高于行业水平，凸显公司航空资源优势。机票商旅板块营收约22.75 亿元/+85.64%，以出境游批发为主营业务的腾邦旅游集团实现营收约15.26 亿元，实现净利润约5277 万元，净利率达3.46%，高于行业水平。净利率较高，主要是由于出境游产品中也包机形式运营的产品占比较大，提升了产品的盈利能力，充分体现了公司航空资源优势。出境游业务目的地以俄罗斯和东南亚为主。1）俄罗斯目的地：根据公告，2018H1，公司战略投资俄罗斯的航空公司艾菲航空，并持续加大俄罗斯旅游线路的开发力度，快速拓展直飞航线，相继开通了八条国内各城市直飞圣彼得堡或莫斯科的航线，覆盖城市包括南京、武汉、深圳、长沙、济南、郑州、南昌、太原，后续将扩大覆盖南宁、海口、贵州、福州、上海等更多城市。2）东南亚目的地：公司与柬埔寨澜湄航空合作开通国内多个城市往返暹粒的航线，根据公告，预计未来将开通十四条，每周三班，每周共四十二个班次。目前已经开通的始发城市包括长沙、西安、石家庄、济南、贵阳等，未来将持续开通其它国内始发航线，并将在近期开通“暹粒=马尔代夫”航段，实现“中国多城市=暹粒=马尔代夫”的联运航线。公司借助去年年底战略投资全球最大水上飞机公司马尔代夫TMA 集团，今年开始大力切入马尔代夫旅游市场，实现“大交通”与“小交通”的协同， 贯彻纵向一体化战略， 打造马尔代夫庄家目的地。

    金融业务：稳健发展，小贷业务净利率水平大幅提升。金融服务板块营收约2.78 亿元/+29.45%，金融服务板块中，以小贷业务为主的前海融易行小额贷款有限公司实现营收2.14 亿元/+29.45%，倒推估计腾付通及P2P 业务等合计贡献0.64 亿元/+416.33%，我们估计腾付通业务贡献较大部分增量。其中，前海融易行小额贷款有限公司净利率约40.2%，提升3.58pct，盈利能力大幅提升。公司逐步加强了金融服务向旅游场景的渗透，提供支付结算、旅游门店收银系统、大型旅游集团清结算解决方案、供应链金融、消费金融等服务，成为有特色的行业金融专家，为主业的快速发展提供了有力支撑。

    公司成功转型出境游，行业强势回暖，龙头更为受益。①公司以机票为流量入口，深耕出境目的地资源，深度布局“5H 飞行圈”和俄罗斯目的地，战略投资俄罗斯第二大航空公司艾菲航空，截止报告发布日腾邦体系内运营的旅游包机航线超过40 条；②收购捷达假期、加码喜游国旅实现并表，加速布局香港、泰国、越南等东南亚市场，有望受益赴港游复苏；③2018H1，出境游行业强势回暖，龙头将更为受益。短线目的地方面：香港接待大陆游客2368.89 万/+13%、澳门1170.52万/+13%、台湾131.34 万/+4%；相对长线的目的地中：日本接待大陆游客405.65 万/+24%、泰国593.12 万/+26%、新加坡173.04 万/+12%，而韩国3-6 月（2017/03 萨德事件发酵）接待大陆游客152.01 万/+38.59%；新西兰接待24.56 万/+15%、澳大利亚66.67 万/+11%（前五个月）；六大上市航司（国航/东航/南航/海航/春秋/吉祥）2018H1累计完成2944.53 万人/+15.15%（数据来源：CEIC）。

    投资建议：预计2018/2019/2020 年归母净利4.03/4.31/5.11 亿元，EPS 为0.65/0.70/0.83；给予买入-A 评级，目标价14.30 元，对应2018年归母净利22xPE。

    风险提示：宏观经济增速明显下行风险；长期股权投资出现亏损；出境游增速不及预期；公司业务整合不及预期等。