信立泰(002294)中报点评：18Q2氯吡格雷收入增速出现波动 期待带量采购带来爆发

事件：公司发布18 年中报，收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为22.67亿、7.90 亿和7.63 亿元，分别同比+11.42%、+8.12%和+7.31%，略低于我们之前的预期。同时公司发布18Q1-3业绩预告，归母净利润为11.48亿~12.58亿，同比+5%~+15%。

    18Q2 氯吡格雷收入出现波动。18Q2 公司收入、归母净利润和扣非归母净利润增速分别为+7.36%、+5.76%和+6.30%。我们估计主要是18Q2 氯吡格雷受大医院控费、限方等原因收入增速出现波动，同时福建新一轮招标未能在18Q1 执行也导致氯吡格雷收入增速不达预期。我们估计公司在调整氯吡格雷医院推广策略的同时，继续加强其药店和基层的推广，后续氯吡格雷收入增速有望改善。

    18H1 研发费用保持快速增长。我们估计18H1 氯吡格雷收入增速13%左右。比伐卢定收入增速超过50%；阿利沙坦酯18H1 收入3500 万左右，已经进入500 家左右的二级及以上医院，进度符合预期。18H1 销售费用率同比基本持平，但我们预计在大力推广比伐卢定和阿利沙坦酯的情况下，18H2 销售费用率可能会上行。18H1 管理费用率同比上升2.1 个百分点，我们估计主要是研发费用同比超过+30%的增速导致。

    期待带量采购带来氯吡格雷和替格瑞洛的爆发。近期国家医保局组织了11 市联合带量采购会议，我们预计近期会出台招标方案，对通过一致性评价的仿制药和对应的原研药进行带量采购。我们估计11 市的药品市场占全国医疗机构20%左右的份额，即使只拿出70%的量出来带量采购，也非常可观。目前国内氯吡格雷和替格瑞洛制剂只有信立泰的产品通过了一致性评价，且我们估计18 年内都会是该局面。在不分质量层次的招标、提倡进口替代和统一的医保支付价等前提下，信立泰产品相对原研产品优势明显，且降价压力很小，有望在该带量采购周期内取得爆发。

    医疗器械板块已经崛起。18H1 公司收购了苏州桓晨，后者生产的药物洗脱支架（DES）属于载体不可降解支架，临床数据优秀，我们估计18 年支架收入将接近1 亿左右。我们认为信立泰的心内科资源和桓晨支架若能很好的协同起来的话，桓晨19 年支架收入有望突破5 亿，利润1 亿左右，利润占比会相当可观。同时，公司以1000 万美元获得MA 的雷帕霉素药物洗脱球囊Selution 在中国大陆地区的独家许可使用权，从技术上看该产品是全球一流的创新器械产品，欧洲临床试验数据优秀，是信立泰血管器械后续的核心品种。综合桓晨的支架和洗脱球囊Selution，我们认为信立泰在器械方面的布局已经不容忽视，可以开始给予估值。

    仿制药进入收获期，创新药管线逐步兑现。我们预计18H2 公司特立帕肽有望获批注册，同时匹伐他汀有望以通过一致性评价的身份获批注册，仿制药进入收获期。公司已经建立了完备的创新药研发体系，18 年3 月S086 申报临床标志着公司创新药管线的兑现的开始：我们预计其中化药创新药能够在2018-2020 年保持每年1-2 个IND 的申报频率（预计S092 的IND 也会在18 年出来）；生物创新药绝大部分还是在临床前阶段，预计2018 年开始每年1 个IND，部分项目将同时在美国和中国申报。

    维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司18-20 年利润增速分别为14%/20%/22%，对应EPS 分别为1.59/1.90/2.32 元，对应18 年pe 估值为19X 左右。我们看好公司作为心内科龙头企业目前在药械方面的布局：短期来看公司氯吡格雷和替格瑞洛通过带量采购的爆发，中期阿利沙坦酯、各大品种仿制药和晨桓支架接力成长，长期来看完整的创新药研发体系已经建立、创新器械也将发力，继续强推。

    风险提示：收购企业的整合风险，产品销售不达预期，产品研发进度不达预期，商业贿赂风险，产品质量风险。