设研院(300732)半年报点评：区域龙头进一步巩固 省外布局有望开花结果

公司近期公布2018 年半年度报告，上半年实现营收4.02 亿元，同增12.81%；实现归母净利润1.05 亿元，同增54.75%。点评如下：

    营收稳健增长，高毛利率大概率将能维系

    受益设计行业集中度提升及区域龙头地位，上半年公司实现营收4.02 亿元，同增12.81%；其中勘察设计业务实现营收3.07 亿元，同增4.96%。公司逐步建立的11 个区域经营中心（省外6 个、省内5 个）下半年有望发力。随着政策边际的改善，从去杠杆至稳杠杆，料基建投资增速已经筑底，下半年大概率将会反弹，由此我们认为下半年公司新签订单应当会有不错的增长。

    公司筹划收购中赟国际不低于67%股权的重大资产重组正在有序进行。中赟国际前身为煤炭工业部郑州设计研究院，是原煤炭工业部重点设计院之一，全国首批核准的甲级工业设计院，技术实力强劲，业务上与公司具有较强协同效应。中赟国际2017 年实现营收4.26 亿元，若重组成功，有望大幅增厚公司业绩。

    公司上半年毛利率47.12%，同增1.26 个百分点；其中勘察设计业务毛利率48.57%，同比略下降1.31 个百分点，但在可比公司中依旧处于高位，展现出公司较强的技术实力、拿单能力和成本控制力。下半年基建投资反弹，公司勘察设计业务市场议价能力还有进一步提升的可能，高毛利率大概率将能维系。

    期间费用率有所降低，非经常性损益高增是归母净利润快速增长主因

    公司上半年期间费用率为14.95%，同比略增长0.15 个百分点。其中管理费用率同增0.45 个百分点至12.29%，主因研发费用快速增长71%；财务费用率下降0.38 个百分点至0.43%，系利息收入快速增加；销售费用率基本持平。资产减值损失3665 万元，同增51%，坏账计提增长所致。非经常性损益2861 万元，主要来自非流动资产（83 号院）的处置受益。综合来看，公司上半年净利率26.21%，同增7.10 个百分点；实现扣非后归母净利润7666 万元，同增12.65%；实现归母净利润1.05 亿元，同增54.75%。

    经营现金流下半年有望改善

    报告期公司收现比为0.71，同比降低22 个百分点；付现比为0.65，同比增加2 个百分点；上半年紧信用的环境下回款确有恶化。综上，公司经营活动现金流量净额为-8681 万元（去年同期为+1014 万元）。我们认为随着政策边际改善带来的资金面逐渐宽松以及设计行业普遍性的四季度回款高峰，我们预计公司经营性现金流下半年应当会有大幅改善。

    投资建议

    设计行业的主要投资逻辑并非市场景气度的高低，而是市场集中度的提升，已公布半年报的基建设计公司归母净利润均取得不错增长。下半年政策边际改善、基建投资增速大概率反弹更是直接利好包括设研院在内的一批龙头基建设计企业。在本轮建筑板块估值修复的行情中，公司估值修复力度远小于同行业可比公司，我们认为公司已有较高风险收益比。由此我们将公司的评级由“增持”上调至“买入”。公司5 月份进行了分红及以公积金转增股本，相应的我们将目标价同等比例调整为49.46 元/股。

    风险提示：项目进度不及预期；基建投资不及预期；重大资产重组不确定性风险