新凤鸣(603225)中报点评：中报业绩靓丽 产能释放驱动业绩增长

事项：

    公司发布2018 年中报。2018 年上半年营业收入144.07 亿元，同比增长33.67%；归母净利润8.12 亿元，同比增长54.20%；销售毛利率为10.31%，EPS 为0.96元。公司第二季度营业收入86.80 亿元，同比增长41.56%，环比增长51.56%；归母净利润5.49 亿元，同比增长83.09%，环比增长109.54%；销售毛利率为11.59%，EPS 为0.65 元。

    评论：

    长丝价格价差上涨+中石二期投产，上半年业绩靓丽。上半年POY 营业收入82.42 亿元，同比增长11.93%；均价8062.68 元/吨，同比增长11.99%；毛利率11.83%。FDY营业收入22.96 亿元，同比增长38.28%；均价8777.31 元/吨，同比增长10.11%；毛利率12.90%。DTY营业收入10.10亿元，同比增长10.15%；均价10070.34 元/吨，同比增长6.86%；毛利率15.74%。中石二期CP11、CP12相继投产，长丝产销量增加，生产成本进一步降低；目前已满负荷生产。

    第二季度POY 均价8266.07 元/吨，同比增长18.97%，单吨毛利约1204 元；FDY 均价8897.83 元/吨，同比增长17.78%，单吨毛利约1139.5 元；DTY 均价10300.41 元/吨，同比增长11.91%，单吨毛利约2116.5 元。

    涤纶长丝行业景气有望持续。上半年涤纶长丝新增产能211 万吨，全年增速预计在8%左右；今年以来，环保整治影响下江浙织机开工率仍维持在77%附近。近期在PTA 大幅上涨，下游补货需求推动下，涤纶长丝价格、价差持续上涨。目前POY均价约10850元/吨，价差约1850元/吨，较上半年均值分别增长21%、17.5%。长丝库存维持低位，江浙涤丝工厂POY、FDY、DTY库存分别在1.4、9.2、12.8 天，其中POY部分工厂维持卖空状态。短期来看，三季度旺季到来，长丝价格、价差有望进一步上涨。中长期来看，涤纶长丝新增产能增速（7-8%）与需求增速（8-9%）基本匹配，供需格局向好，景气度将持续。

    行业龙头布局上游强化成本优势。公司是涤纶长丝行业龙头之一，目前实际产能超过330 万吨，年底望增加至367 万吨；19、20 年预期分别新投88、88 万吨长丝产能，2020 年产能有望达543 万吨，市占率望进一步提升。目前公司产成品库存约2-3 天，低于同行；长丝吨加工成本约1400 元，单吨净利润超过570 元。公司聚酯设备先进，自动化程度高，在单耗、人工等指标上成本优势明显。同时公司220 万吨/年PTA 项目预计19 年三季度全部达产，打通PTA-聚酯-涤纶产业链。随着产能和产业链的扩张和延伸，规模效应和成本优势会逐渐加强。

    盈利预测、估值及投资评级。涤纶长丝行业景气周期有望维持，产品价格价差同比大幅提升，公司有望大幅增厚业绩。我们调整盈利预测，预计18-20 年净利润分别为19.1/24/31亿元（原预测值15.7/17.6/ -亿元），对应EPS 2.27/2.84/3.68元，对应PE 为10/8/6 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：原材料和产品价格波动；项目进展不及预期