皖维高新(600063)半年报点评:PVA行业龙头 2018Q2业绩环比大涨

类别:公司 机构:国海证券股份有限公司 研究员:代鹏举/陈博 日期:2018-08-13

事件:

    公司发布2018 年半年报,2018 年上半年公司实现营业收入27.97 亿元,同比增长30.14%,归母净利润0.88 亿元,同比增长20.17%。2018 年二季度公司实现营收15.88 亿元,同比增长31.79%,环比增长31.28%。二季度归母净利润为0.66 亿元,同比增长44.16%,环比增长206.98%。

    投资要点:

    公司大多数产品营收同比大增,水泥、胶粉和醋酸乙烯毛利率提升较大。蒙维二期项目实现满负荷运行,60 万吨/年工业废渣综合利用循环经济项目转固,利润贡献加大。2018 上半年,公司除PVA 超短纤营收下滑1.33%外,其余产品均大幅上升。毛利率方面,水泥、胶粉和醋酸乙烯分别提升12.17%、8.09%、9.81%。另外,全资子公司蒙维科技二期项目10 万吨/年特种聚乙烯醇树脂、60 万吨/年工业废渣综合利用循环经济项目于2018 年一季度实现满负荷运行,工艺条件优化后,能耗下降,上半年蒙维实现净利润5471 万元。

    我国聚乙烯醇(PVA)行业产能占全球产能近一半,当前国内环保高压,去产能持续,有效供给减少。目前,我国PVA 名义产能为124.6万吨/年,实际有效产能81.6 万吨/年,包括皖维高新35 万吨/年(电石乙炔法)、中石化四川维尼纶16 万吨/年(天然气乙炔法)、上海石化4.6 万吨/年(石油乙烯法)、宁夏大地化工13 万吨/年(电石乙炔法)和内蒙古双欣13 万吨/年(电石乙炔法),有效产能占全球产能近50%,从单个企业产能看,皖维高新产能居全球第二,略低于全球龙头日本可乐丽公司35.8 万吨/年。名义产能中山西三维、湖南湘维、石家庄化纤等由于环保、成本等原因停产。从PVA 生产工艺看,全球PVA 生产工艺包括电石乙炔法、天然气乙炔法、石油乙烯法和生物质法,我国电石法工艺有效产能占国内有效产能约70%,当前布伦特原油价格维持中高位情况下,电石乙炔法成本优势将逐步显现。

    我国PVA 表观消费量平稳增长,净出口量逐步扩大,公司作为PVA龙头有望受益于PVA 供需改善和量价提升。PVA 在纺织、食品、医药、建筑、木材加工、造纸、印刷、农业以及冶金等行业应用广泛,主要用于纤维加工、织物浆料、粘合剂生产、建筑涂料、乳化稳定剂及分散剂可降解薄膜、保护胶体及土壤改良剂、种子和医药包衣剂、无机和电子产品黏合剂、水溶薄膜、化妆品添加剂、暂时保护膜等。在PVA 需求结构方面,2015 年全球PVA 消费量约134 万吨,消费结构为:聚乙烯醇缩丁醛(PVB)约占15%,粘合剂约占14%,纺织浆料约占14%,聚合助剂约占24%,纸张浆料和涂层约占10%。我国PVA 消费量约65 万吨,消费结构为:聚合助剂约占38%,织物浆料约占20%,建筑涂料约占5%,维纶纤维约占11%,造纸浆料和涂层约占8.0%,粘合剂约占12%。随着汽车、建筑用安全玻璃需求快速上升,以及电子、造纸、医药、精细化工行业的稳步发展,按照我国PVA 消费量年均增速6.5%计算,预计到2020 年我国PVA消费量约89 万吨。在出口方面,我国PVA 净出口量从2013 年3.73万吨增长到2017 年9.16 万吨。我们认为随着PVA 供需改善,价格有望逐步提升,根据化工在线数据,当前PVA 价格为11600 元/吨,较年初提升11.5%,公司作为PVA 龙头业绩弹性将增大。

    公司是PVA 龙头企业,全资子公司蒙维科技达产,PVA 价格提升,业绩有望较大改善。公司拥有三大生产基地,包括安徽皖维本部、内蒙蒙维科技和广西广维。公司主要以PVA 及下游产业链产品为主,产品产能为35 万吨PVA(蒙维科技20 万吨、皖维本部10 万吨、广维5 万吨)、3.5 万吨高强高模PVA 纤维、400 万吨水泥熟料、6万吨差别化聚酯切片、6 万吨VAE 乳液、2 万吨胶粉、500 万平方米PVA 膜、7000 吨PVB 树脂等产品,其中水泥熟料主要是利用公司电石渣副产品加工生产,既解决了电石渣污染,又废物利用产生附加值。此外,2018 年7 月23 日,国务院召开常务会议提出:“加快今年1.35 万亿元地方政府专项债券发行和使用进度,在推动在建基础设施项目上早见成效”,未来一段时期我国基建有望超预期,这将有利于水泥和PVA 需求提升,公司将受益。

    公司积极向下游高附加值PVA 光学膜、偏光片和PVB 膜领域延伸,未来产品毛利率有望提升。PVA 光学膜是偏光片的核心材料,而偏光片是液晶显示器的必要部件,但目前PVA 光学膜关键技术仍掌握在日本可乐丽和合成化学等少数企业手中。目前公司采用自主技术拟与合肥德瑞格光电科技有限公司合资建设700 万平方米/年偏光片项目,公司持股比例70%,预计明年初投产,该项目与公司现有PVA膜形成配套,产品附加值将进一步提升。PVB 方面,目前公司有7000吨/年PVB 树脂产能,主要供给皖维集团控股的浙江皕盛生产PVB膜。

    盈利预测和投资评级:考虑到公司PVA 产能优势明显,行业供需向好,价格有望回升,业绩弹性增大,以及电石渣副产品综合利用和PVA、PVB 膜未来投产带来的高毛利率,我们预计公司2018~2020年营业收入分别为62.25/67.90/72.04 亿元,归母净利润分别为3.09/4.01/4.68 亿元,每股收益分别为0.16/0.21/0.24 元,对应最新收盘价PE 分别为17/13/11 倍,维持买入评级。

    风险提示:原料及产品价格大幅波动风险、生产事故风险、新建项目不及预期、向下游高附加值领域延伸进展不达预期。