富祥股份(300497)中报点评：业绩略超预期 全年业绩有望恢复较高增长

公司动态事项

    公司发布2018年半年度报告。

    事项点评

    2018H1 业绩重回快速增长通道，舒巴坦系列明显回暖

    公司2018年上半年实现营业收入6.22亿元，同比增长31.06%，主要受益于公司2018年新签合同增加、相关品种的执行价格上涨等因素。考虑到新增订单在完成收入确认后分摊到全年，预计公司2018年全年收入增速有望达25%以上。我们认为：1）舒巴坦系列逐步消除2017年负面影响。受益于下游低库存、竞争对手停产等因素影响，2018年上半年需求、价格较2017年均有明显回升，舒巴坦出厂价格在2018年1月1日提价的基础上，累计上涨幅度约100%；2）培南系列产品从MAP（美罗培南母核）、BCK（亚胺培南母核）等医药中间体向下游美罗培南、亚胺培南等原料药粗品拓展，并积极向下游无菌原料药规划，丰富公司产品线的同时提升毛利率水平。

    公司2018年上半年实现归母净利润1.32亿元，同比增长30.55%，略超我们预期。分季度来看，公司2018Q2实现归母净利润7,021.48万元，同比增长39.42%，第二季度利润端同比增速显著高于第一季度，我们预计主要是舒巴坦提价、财务费用率下降等因素影响。公司2018年上半年销售毛利率为39.69%，较上年同期基本持平。

    公司2018年上半年期间费用率为14.15%，同比下降1.53个百分点，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.96%、11.26%、0.93%，同比分别上升0.24个百分点、下降0.74个百分点、下降1.03个百分点，我们认为，公司财务费用率同比下降的主要原因是美元汇率波动产生的汇兑损益同比大幅增加等因素。

    积极开发新型抗菌原料药

    公司控股子公司富祥（大连）取得了盐酸二甲双胍的临床批件，积极准备盐酸二甲双胍的车间中试放大工作，生物等效性试验已经签定合同，即将开展临床研究工作；完成了门冬氨酸鸟氨酸注射剂发补研究工作，阿加曲班注射液正在进行发补研究。潍坊奥通主要产品目前市场需求旺盛，产销情况良好。截止上半年，潍坊奥通已实现扭亏为盈，我们预计潍坊奥通已度过培育期，将逐步贡献业绩。

    公司与专业研发机构展开合作，积极开发新型抗菌原料药，为未来的长期发展进行产品储备。相关产品中，AAI101已经开始正常供货，用于客户的三期临床实验。AAI101是一种新型的扩展谱型β-内酰胺酶抑制剂，旨在克服携带扩展谱β-内酰胺酶（ESBLs）的典型革兰氏阴性医院病原体的耐药性。2017年11月，FDA授予头孢吡肟/AAI101快速通道资格（Fast Track designation），用于治疗复杂性尿路感染（cUTI），复杂的腹腔内感染（cIAI）和医院获得性细菌性肺炎/呼吸机相关细菌性肺炎（HABP / VABP）。

    另一个产品阿维巴坦（Avibactam，NXL-104）已经获得阶段性进展。阿维巴坦是目前最被看好的新型β-内酰胺酶抑制剂， FDA于2015年2月批准了头孢他啶/阿维巴坦组合的复方产品（商品名Avycaz）的新药申请，用于cUTI及复杂性腹腔内感染cIAI的治疗。2018年2月FDA批准Avycaz的补充新药申请（sNDA），用于治疗革兰氏阴性菌引起的医院获得性细菌性肺炎和呼吸机相关性细菌性肺炎（HABP/VABP）。AAI101和阿维巴坦的开发意味着公司开始往创新性抗菌原料药供应商转型，有望为公司带来新的增长动能。

    风险提示

    原材料价格上升导致毛利率水平下降风险；产业链整合不及预期风险；在研产品研发、申报、上市进度不及预期；产品提价不及预期；股东减持风险；环保及生产安全风险；汇兑风险等

    投资建议

    未来六个月内，维持“增持”评级

    结合2018年中报我们调整公司18、19年EPS至1.03、1.26元，以7月30日收盘价18.84元计算，动态PE分别为18.27倍和14.98倍。同类型可比上市公司18年市盈率中位值为18.77倍，公司市盈率与行业平均水平基本持平。我们认为：1）公司主导产品基本消化2017年原材料提价、需求端放缓等因素的影响，同时2018年上半年主导产品的价格、新增订单均有所回暖，带动公司整体业绩增速开始回升，考虑到公司2017年上半年利润端基数较低，预计公司2018年全年利润增速有望达30%以上；2）公司通过收购富祥（大连）、参与并购基金等方式，产业链布局延伸至制剂领域，同时开展无菌原料药等方面的研发，与公司主业发挥协同效应， 有望形成具有覆盖产业链相对完整的抗菌药物产品梯队，丰富公司产品品类的同时有望提高公司整体的毛利率水平。我们看好公司未来的发展，维持“增持”评级。