华锦股份(000059)中报点评：资产质量逐步改善 有望受益行业景气持续

投资要点：

    事件：公司公布18 年半年度报告，上半年公司实现营业收入162.78 亿元，同比增长4.24%;实现归母净利润7.63 亿元，同比下降8.02%;基本每股收益为0.48 元/股，同比下降8.01%。

    上半年公司业绩小幅下降，二季度利润显著上涨。18 年上半年公司营业收入小幅提升，归母净利润小幅下降。18 年第二季度公司营业收入为81.46 亿元，环比增长0.16%，同比增长3.97%；第二季度归母净利润为4.52 亿元，环比增长45.52%，同比增长18.74%。二季度Brent 原油期货均价为74.97 美元/桶，较一季度67.26 美元/桶增长11.46%，油价上涨带来库存收益。公司上半年管理费用11.7 亿元，同比增加64.06%，主要由于提取和发生大修费用等，大修为石化及沥青板块2 季度约1 个月的检修。

    化肥业务扭亏为盈，石化与精细化工业务拖累业绩。公司三大业务板块中化肥业务营业收入为6.17 亿元，同比增加41.72%，毛利率为31.77%，同比增加116.69%，其中尿素毛利率为31.9%，较去年同期增长112.96%，甲醇毛利率为24.79%，化肥板块在连续四年亏损后扭亏为盈，锦天化实现净利润8989 万元；石化板块毛利率降低至21.84%，同比减少3.81%，主要由于停产检修，原油加工量减少；精细化工产品营业收入为11.91 亿元，同比增加24.68%，毛利率为10.94%，同比减少6.46%，其中上半年丁二烯产品均价为11090 元/吨，较去年同期15694 元/吨下降41.5%。

    上半年产品产量增减互现，存货价值增长。上半年公司生产尿素28.78 万吨，同比减少3.1%；加工原油326.7 万吨，同比减少14.8%；生产乙烯24.28 万吨，同比增加8.8%；生产油品和液化产品167.92 万吨，同比减少15.8%；生产聚合物28.94 万吨，同比增加15%。上半年公司存货跌价准备余额为3.05 亿元，回转或转销1.4 亿元，主要是原材料的生产领用与库存商品的销售。

    资产负债率稳步下降，财务改善。公司资产负债率逐年降低至52.92%，资产周转率回升至0.55，但债务结构中，短期借款比例过高，截至2018 年6 月，公司在手货币资金为39.26亿元，较一季度减少11.06 亿元；短期借款为115.25 亿元，较一季度减少22.6 亿元；公司财务状况改善。上半年经营活动产生的现金流量净额仅为0.64 亿元，同比下降86.42%；公司拟发行50 亿公司债改善负债结构，缓解短期债务压力。

    盈利预测与估值：我们认为公司业绩符合预期，未来柴油及化工品具有价格支撑，化肥业务持续好转，炼油业务仍处于景气周期，我们维持公司18-20 年每股收益分别为1.19、1.32、1.6 元/股，公司当前PE 为6X，18-20 年行业PE 分别为9X、10X、9X，公司价值被低估，我们给予公司18 年行业PE9X，以当前股价仍有50%空间，维持“买入”评级。