《商业银行理财业务监督管理办法(征求意见稿)》点评：资管新规细则落地 压降节奏边际趋缓

事件回顾：7月20 日，央行发布了资管新规补充细则，进一步明确金融机构开展资管业务的规范制度。同时，作为资管细则的配套衔接制度，银保监会出台了《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》公开征求意见。征求意见稿对商业银行开展理财业务需要遵循的监管要求做出进一步制度安排。

    事件点评：总体上看，此次监管新规细则和配套的银行理财业务征求意见稿在方向上基本按照此前资管新规的政策导向制定，但也根据实际情况因时制宜地提出了过渡期内缓和压降节奏的解决办法，降低了执行难度。具体来看，征求意见稿主要从以下几方面做出了具体安排，放宽了理财产品投资门槛和范围：

    将单只银行公募理财产品的销售起点由5 万元降至1 万元。我们认为，大幅降低银行公募理财产品的销售门槛，有助于扩大银行理财的目标客户群体，提高其相对于市场其他公募产品的市场吸引力，扩大银行公募理财规模，缓和银行负债端压力。

    允许银行公募和私募理财产品投资公募证券投资基金和权益类资产，投资公募证券投资基金可以不再穿透至底层资产。相较于现行银行理财业务监管制度规定公募理财产品只能投资货币型和债券型基金，《征求意见稿》放开了银行公募理财产品直接投资公募基金和上市公司股票。我们认为这一政策范围的放开，对于当前的资本市场情绪提振效果料将非常明显，但短期内实际增量资金入场或将较为审慎。

    在监管执行节奏方面有所放缓。《征求意见稿》过渡期要求与“资管新规”保持一致，到2020 年12 月31 日。过渡期结束后，不得再发行或者存续违反规定的理财产品；但对于因特殊原因而难以回表的存量非标准化债权类资产，以及未到期的存量股权类资产，经报监管部门同意，商业银行可以采取适当安排妥善处理。我们认为这在一定程度上减轻了部分非标资产存量较多的商业银行整改压力，为政策执行预留了弹性空间。

    允许符合条件的封闭式理财产品采用摊余成本计量。《征求意见稿》鼓励金融资产坚持公允价值计量原则，积极使用市值计量。但对于符合所投金融资产是以收取合同现金流量为目的并持有到期或者暂不具备活跃交易市场，不能采用估值技术可靠计量公允价值条件的封闭式理财产品，可按照企业会计准则以摊余成本进行计量。如此计量，将缓解封闭式资产因净值波动导致的业绩大幅变动风险，有助于维持银行整体理财业绩稳定性。

    对于非标类资产的投资要求，《征求意见稿》延续了前期监管规定，对银行理财投资非标准化债权类资产的期限匹配、限额和集中度管理作出明确要求。银行理财产品投资非标准化债权类的余额，不得超过理财产品净资产的35%或银行总资产的4%；投资单一机构及其关联企业的非标准化债权类资产余额，不得超过银行资本净额的10%。按照最新数据显示，在当前约30 万亿的银行理财中，有22 万亿元是非保本理财产品，其中投资非标类资产的占比基本稳定在15%左右，相较于35%的投资上限和4%的资产上限还有相当空间，整改压力相对较小。此次征求意见稿也强化理了理财产品的资产负债期限匹配，进一步防范流动性风险出现。

    《征求意见稿》在放宽了部分监管要求的前提下，在去杠杆，促回表的监管思路上则延续了《资管新规》的政策导向，对于此前市场预期的禁止商业银行发行分级理财产品，将结构性存款纳入银行表内核算，设立理财专营部门，通过子公司开展理财业务进行风险隔离等制度予以明确，指明了业务发展方向。

    投资策略与重点关注个股：上周银行板块受资管新规细则落地提振上涨2.13%，跑赢上证综指（-0.07%）。我们认为，随着资管新规细则的靴子落地，银行板块的投资情绪有望得到全面修复。针对当前经济基本面和潜在内外部事件的冲击，监管政策在未来一段时期可能继续维持边际宽松，金融去杠杆力度可能会边际减弱，银行板块的反弹行情有望到来。银行板块目前估值极低（0.86x18PB），已接近历史估值底部，向下空间已经极为有限，是价值投资的优选品种。虽然未来资产质量的边际变化趋势仍存在不确定因素，但短期内对银行业绩的影响相对较小，不必过分担忧。尽管年初以来板块表现不佳，但我们认为，目前来看行业基本面仍较为平稳，原因有二：1、虽然部分银行不良生成率仍有较大压力，但除非经济失速下行（目前看仍为小概率事件），行业资产质量仍有望维持改善趋势；2、行业息差有继续扩大的可能性，大小行的分化将加剧，其中大行依靠资产负债两端的优势，提升低成本负债占比，控制资金成本，同时凭借较强的议价能力适时调整资产端收益率，息差有望持续缓慢回升。同时，受资管新规和TLAC 影响，银行的再融资需求提升，中长期推动板块股价上行。综合来看，板块全年表现仍值得期待，其中大行和部分优质股份和城商行上涨空间较大。个股方面，我们仍然坚定看好大行。大行估值便宜，核心指标更好，抵御严监管环境的能力亦较强。同时，结合7 月流动性和市场利率的变化情况，我们认为银行板块行情有望到来。在此时点我们建议投资者继续关注国有大行中的工行、建行、农行，当前股价已是上佳买点；同时建议关注业绩预计大幅改善的低估值弹性品种南京银行。

    风险提示：征求意见稿最终落地不及预期，监管趋严或使行业估值下行压力加大，宏观经济下行加速或使资产质量恶化超出预期。