九洲药业(603456)一季报点评：设立医药产业基金 完善产业链布局

报告导读

    业绩复合预期，收入增长提速。

    事件：：公司发布公告公司与中钰资本、泰格投资、宁波市鄞州中钰惟精资产管理资产管理有限公司共同发起设立九洲中钰医药产业并购基金，目前已取得营业执照。

    投资要点

    携手泰格医药、中钰资本，共同完善公司医药产业链布局

    本次投资基金总规模为人民币20 亿元，分三期完成。产业基金将围绕九洲药业战略发展规划的相关产业，通过收购企业、购买知识产权等方式，完善公司下游产业链，包括创新药、高端仿制药以及美国505b 创新制剂和ANDA 等领域的产业布局，实现公司从原料药-CDMO-制剂的转型升级。凭借中钰资本的一级市场医药产业积累和泰格医药在创新药和CRO 领域的专业性，协同发力，以公司在原料药行业内的龙头优势为基础，逐步打造成全产业链布局的综合性医药企业。

    Entresto 订单放量在即，丰厚的储备项目奠定CDMO 业务持续高增长

    2016 年公司CDMO 业务收入及毛利率水平下滑主要原因系诺华抗心衰新药Entresto 由于海外受到药政和医保支付政策的影响，放量不及预期，公司作为为其提供CDMO 业务的企业相关订单量受到影响。当下制约Entresto 销售的因素已经逐步解除，2017 年7 月CFDA 批准Entresto 进入国内。根据Bloomberg 的数据及行业一致预期，2017 到2020 年Entresto 的销售额预计分别为5 亿、11亿，18 亿和25 亿美元，公司相关CDMO 订单相比2017 年已经出现翻倍以上增长，后续有望跟随Entresto 增长的步伐保持一个高速增长的态势。另外公司在继续保持核心品种订单的基础上逐步做横向和纵向的拓展，公司将在品种系列丰富程度和客户资源的拓展方面逐步发力，凭借着国际化的CDMO 技术团队和BD 团队，逐步改变原先仅依靠单一大品种支持业务的局面。另外，受益于MAH 制度，公司国内客户拓展取得一定突破，目前已经和华领、绿叶等制药企业建立CDMO 业务合作关系。当下公司各个阶段CDMO 项目数相比2014年已经有30%-175%的增长。

    股权激励彰显公司信心，产业基金助力公司多元化布局

    2017 年公司实施限制性股票激励计划，参与对象包括高管、核心高管205 人。考核指标以2016 年扣非后净利润（0.95 亿）为基础，公司2017-2019 年扣非净利润不低于1.35 亿、1.9 亿、2.85 亿，年复合增速达45%。公司公告与与中钰资本、泰格投资共同发起设立投资基金目前公司业务是CDMO 和API 两大块，未来将升级为原料+CRO+CDMO+新药研发一站式服务，同时也将布局下游制剂业务，公司目前主要位于医药产业上游的原料端，未来拓展下游制剂将逐步实现产业链一体化。

    盈利预测及估值

    预计公司2018-2020 年实现营业收入18.04 亿元、20.59 亿元、23.97 亿元，增速分别为5.05%、14.14%、16.42%。归属母公司净利润1.97 亿、2.83 亿、3.68亿元，增速分别为46.67%、43.67%、30.10%。预计2017-2019 年公司EPS 为0.44、0.63、0.82/股，对应PE 为39.08、27.20、20.91。