司太立(603520)公司事项点评：借收购海神制药东风 造影剂原料药龙头再起航

投资要点

    事项：

    公司发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易书（草案） （修订稿）》，拟以发行股份及支付现金的方式购买香港西南国际、宁波天堂硅谷、西藏硅谷天堂、仙居聚量、竺梅寝具合计持有的海神制药100%的股权，同时向不超过10名其他特定投资者非公开发行股份募集配套资金不超过15,000.00万元。

    公司已协调各中介机构及相关方完成《问询函》的回复，经向上海证券交易所申请，公司股票将于2018年6月5日复牌。

    平安观点：

    司太立是全球碘造影剂龙头，品种竞争优势明显：公司造影剂系列产品收入由2011年的3.49亿元提高到2017年的5.98亿元，占比由68.90%提. 升至84.12%，CAGR在10%左右。已具备产业化能力的X射线造影剂产品有碘海醇原料药、碘帕醇原料药、碘佛醇原料药、碘克沙醇原料药，在研产品包括碘美普尔原料药、碘普罗胺原料药等。主导产品碘海醇是全球获得CEP证书的四家企业之一，获得日本登陆证的四家企业之一，其产能和产量均为国内第一。碘帕醇除获得欧盟CEP证书、日本登陆证之外，还获得美国DMF文件。公司碘克沙醇销售规模居国内首位。

    收购海神制药巩固龙头地位，发挥规模效应：一方面，司太立与海神制药在原材料品类上重合度很高，2017年海神制药碘帕醇原料药、碘海醇原料药及碘海醇制剂销售额分别为1.23亿、1.27亿和780万元，分别占比47.27%、48.72%和3.01%。双方合并后通过集中采购能强化对上游供应商的议价能力，降低采购成本；另一方面，造影剂原料药行业集中度高，司太立与海神制药是国内仅有的两家碘海醇规模生产商，也是全球碘海醇、碘帕醇原料药的重要供应商，合并后市场份额显著提升，巩固龙头地位，对下游制剂生产商的影响力进一步增强，提升定价权。

    本次收购有助于双方产品互补，客户共享，司太立财务指标大幅改善：司太立产品线丰富，海内外市场覆盖范围广。海神制药更专注于碘海醇、碘帕醇原料药的生产，客户较为集中，深耕海外渠道。

    一方面，借助司太立丰富的产品组合为海神制药客户提供更多产品和服务；另一方面，借助海神制药海外深耕渠道优势，拓展司太立其他化学原料药产品的新增市场。2017年备考营业收入和备考归母净利润分别为9.72亿和1.35亿元，较公司201 7年营业收入和归母净利润分别增长36.75%和62.82%。

    盈利预测与投资评级：公司碘造影剂原料药品类丰富，且通过多个规范市场认证，未来有望随着行业快速增长；收购海神制药，进一步提升规模优势，提高在产业链中的话语权；公司积极向产业链上下游延伸，第一个制剂产品上市在即。暂不考虑海神制药的并表，因公司一季度汇兑损益增加，同时推进海神收购相关费用增加，我们小幅调整EPS预测值，由0.76元、0.88元和1.01元变更为0.75元、0.86元、0.97元，维持“推荐”评级。

    风险提示：1）并购风险：目前公司与香港新大力签署了框架协议，具体的重组方案还需进一步论证和沟通协商。且海神制药涉及两家境外公司。分别在中国香港和爱尔兰，且业务涉及境外多个国家和地区，尽职调查工作量较大，存在较大不确定性；2）研发风险：公司现在积极向产业链上下游延伸，加大对制剂产品的投入，目前公司进展最快的制剂项目是碘海醇，预计2019年6月拿到批文，但由于新药研发具有较大不确定性，因此存在获批时间不及预期的风险；3）产品降价风险：2017年公司造影剂原料药价格平均下降4.49%，导致扣非净利润同比大幅下滑。受行业政策和竞争压力影响，公司产品价格有进一步下降可能。