信立泰(002294)简评:收购冠脉支架公司苏州桓晨 心血管器械布局实现里程碑式进展

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:贺菊颖 日期:2018-06-05

事件

    6 月1 日,公司宣布拟以自有资金4.73 亿元分阶段受让苏州桓晨医疗科技有限公司100%股权,获得其主要产品“药物洗脱冠脉支架系统”(商品名:Alpha Stent)。

    简评

    桓晨医疗的核心产品为药物洗脱冠脉支架,预计将于近期并表

    苏州桓晨医疗成立于2008 年07 月25 日,主营业务为心脏介入医疗器械的研发、生产与销售,主要产品为 Alpha Stent 药物洗脱冠脉支架系统,主要用于改善局部缺血性心脏病患者血管狭窄症状,包括冠状动脉狭窄或闭塞引起的心肌缺血或心绞痛。

    该产品2015 年通过审批(国械注准20153460718),目前处于市场推广阶段。公司2017 年营收为1480.30 万元,18 年一季度营收为513.10 万元,目前尚处于亏损状态,我们预计将于年内实现盈亏平衡。

    本次收购的支付方式为现金支付,信立泰以自有资金人民币 4.73 亿元,根据合同履行进展情况,分五期付款。生产技术交割主要包括两方面:1)交接“药物洗脱冠状动脉支架系统”所涉全套注册申报资料等文件;2)指导信立泰掌握生产有关涂层原材料、“药物洗脱冠状动脉支架系统”的技术能力,包括但不限于完成有关涂层全套技术的交接,指导信立泰完成“药物洗脱冠状动脉支架系统”的生产等。我们预计桓晨医疗将于1-2 个月内开始并表。

    桓晨医疗冠脉支架性能优秀,定价较高有助于市场推广冠脉市场空间超百亿元,桓晨医疗市场份额占比尚小。根据2018 全国介入心脏病学论坛公布的最新数据,2017 年大陆地区冠心病介入治疗的总例数为753142 例,增速为13%左右。参考近期各地支架集采价格,以人均植入1.5 个支架计算,我们预计冠脉支架行业终端市场规模超过百亿元。根据2017 年欧洲心脏病学年会的数据,以植入数量计算,微创医疗、乐普医疗、吉威医疗仍保持领先优势,桓晨医疗的支架上市时间较晚,尚处于推广期,目前市场份额占比较小。

    Alpha Stent 由药物涂层支架和输送器组成,其设计理念与国际金标准雅培的Xience 药物洗脱支架相仿。

    Alpha Stent 支架材料为钴铬合金,载药涂层由西罗莫司和聚偏氟乙烯组成。雅培Xience 支架是业内公认的临床效果较好,临床试验指标较难挑战的支架之一。与雅培Xience 支架相比,Alpha Stent 支架材料亦为钴铬合金,药物载体、载药量、药物完全释放时间较为相仿。通过与主流国产支架进行对比,我们可以看到Alpha Stent 与其他支架选择的涂层药物均为雷帕霉素,其载药量偏低,有助于降低药物毒性副作用;其药物完全释放时间达150 天,释放更为温和,药物作用时间更持久,且无药物残留。相比不锈钢材质支架,钴铬合金材质支架在柔顺性、病变通过性、径向支撑力等方面具有明显的优势,已成为近年来支架材料的主要选择。

    Alpha Stent 为国内首个经1000 例注册临床试验验证上市的支架产品,临床试验结果显示,Alpha Stent 在操作性、有效性和安全性方面具备优势,并可与国际主流冠脉支架产品的临床结果和性能相媲美;此外,AlphaStent 的两年产品有效期为国内同类产品之最。在按照CFDA《冠状动脉药物洗脱支架临床试验指导原则》为基础而完成的总计1,033 名患者入组的 ASCENT 确证性试验中,单组目标值试验入组了623 例病人,随机对照临床试验选择了410 例病人,分别植入Alpha Stent 支架和吉威医疗的Excel 支架。单组目标值临床试验结果显示,Alpha Stent 在操作性、有效性和安全性方面具有优势。与Excel 支架的对比实验中,在有效性和安全性的各主要及次要临床终点上,Alpha Stent 均不劣于Excel 支架,且具有优于Excel 的趋势;此外,Alpha Stent 的操控性超越Excel 支架也具有统计学意义。

    近年来支架价格趋于平稳,Alpha Stent 支架定价较高有助于产品销售推广。从近年来的乐普医疗、微创医疗等公司的冠脉支架集采价格趋势来看,支架经历了2013-2015 年的降价之后,2016 年至今最低价格保持稳定,近期陕西省耗材挂网采购中也未降价,我们预计未来支架价格将保持平稳。通过对比桓晨医疗与其他公司支架的价格,我们发现桓晨医疗支架定价偏高。我们预计公司产品具备较高的毛利空间,为公司加大销售推广费用、尽快提升市占率提供了更大的空间。

    2018 年来公司器械布局进度加快,此次收购是心血管器械布局中里程碑式进展公司2018 年来加快心血管器械领域业务布局,频频收购或参股器械标的。在心血管器械中,冠脉支架是市场空间最大的产品之一。截至目前,公司已经布局了心血管器械领域中的诸多产品,此次收购进一步完善了公司的器械业务布局。

    我们认为此次收购在公司器械业务布局中意义重大,是里程碑意义的进展。1)此前公司布局的大多数产品尚未上市,相比公司此前的收购,本次收购金额较大,且产品已进入上市推广阶段,桓晨医疗正处于业绩快速增长期,将为公司带来业绩增量。2)冠脉支架与公司主营药品业务药械协同作用明显。一方面,目前桓晨医疗产品上市不久,信立泰可借助专业的循证医学推广优势、丰富的专家资源,以及渠道覆盖能力,推动冠脉支架产品的销量提升。另一方面,由于支架手术前后需要用到氯吡格雷、比伐芦定、替格瑞洛等药品,冠脉支架与公司主营药品协同作用明显,此次并购可使公司为PCI 手术提供全面治疗方案,提升公司在心血管领域综合解决方案的地位。

    盈利预测与评级

    我们看好公司核心药物品种触底回升,二三线品种放量,以及后续多个在研产品上市为公司带来的短期和长期成长动力。我们预计公司2018-2020 年实现营业收入47.44、55.73、66.71 亿元,分别同比增长14.2%、17.5%、19.7%;实现归母净利润16.78、19.74、23.78 亿元,分别同比增长15.6%、17.6%、20.5%,实现PE 分别为26、22、18 倍。维持买入评级。

    风险提示

    并购整合不及预期,支架集采降价幅度高于预期。