拓邦股份(002139)首次覆盖报告：物联网浪潮下智能家居卖水者 迎接快速增长新阶段

一、核心成长逻辑：物联网大时代下的智能家居卖水者

    1、物联网浪潮背景下，智能控制器应用领域增加&智能家居渗透率提升，推动行业持续快速增长。一方面，智能控制器的应用领域从空洗等传统家电领域逐步延伸至洗碗机、油烟机、扫地机器人等领域打开新空间；另一方面，智能家居渗透率快速提升，两者将推动行业持续快速增长，同时目前智能家居整体渗透率不到1%，智能家电渗透率不到10%，未来空间巨大。综合各子领域增速，智能家电&家居产品增速在20%-30%，因此我们判断智能控制器行业增速在20%-30%。

    2、智能化趋势下，对产品安全性与稳定性要求大幅提升，有望推动第三方龙头企业份额提升。相比传统家电家居产品，智能家居产品对产品的安全性与稳定性要求大幅提升，智能控制器的复杂程度大幅增加，而只有具备深厚研发积累的龙头企业才能更好地满足客户需求，因此，龙头企业的份额有望提升， 14-16 年国内前5名市场份额合计从5.6%提升到了8.1%。

    3、公司是国内智能控制器龙头，受益智能家居普及，享受份额提升，毛利率提升，以及规模效应，迈入快速增长新阶段。（1）公司享受行业快速成长的同时份额稳步提升，推动营收快速增长， 2013 年至2017 年公司营收年复合增速达到28.4%。（2）由于产品技术含量与附加值提升，推动单价提升，毛利率提升，此外规模效应也突出，2013 到2017 公司人均营收从29.5 万提升到52.4 万，人均利润从1.21 万提升到4.1 万。（3）营收快速增长&毛利率提升&规模效应推动公司业绩快速增长，由于行业增速20%-30%，公司作为龙头份额提升，同时叠加规模效应未来3 年净利润增速有望达40%上下。

    二、回应市场担忧：壁垒在增强中，客户不会自做，与智能家居巨头是合作关系

    1、壁垒竞争优势：家居智能化趋势对安全性与稳定性要求不断提高，而公司作为行业龙头，积累的多平台多传感器融合技术领先市场，同时经过22 年的大量用户长时间使用后的反复迭代，公司产品的安全性与稳定性是核心竞争优势。

    2、客户是否自做：与过去重视成本及需要自我品质控制不同，目前的家电终端整机企业更重视品牌与创新，同时目前以拓邦股份为代表的龙头企业更能满足客户对品质与创新的需求，在控制器成本占比不到5%的背景下，我们认为客户更倾向于产业分工。

    3、是否会被智能家居巨头颠覆：公司与他们是合作关系，巨头希望占据的是家庭入口，公司是卖水者，公司明确以智能控制器为基础，延伸通讯、云平台、APP 能力，为客户提供“T-Smart 一站式智能家电解决方案”，目前公司已与阿里等巨头深度合作，共同打造物联生态，未来值得期待。

    三、投资建议：预计公司18-20 年净利润为3.06 亿、4.24 亿、5.60 亿元，对应PE 23、16、12 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：产能扩张不达预期，汇兑损失超预期