阳煤化工(600691)：尿素价差扩大提振业绩 煤化工龙头优化升级

投资摘要

    公司2017 年实现营业收入202.62 亿元，同比增长22.12%；归母净利润1.16 亿元，实现扭亏。2018 年Q1 季度公司实现营业收入51.73亿元，同比增长6.58%，实现归母净利润4024 万元，同比增长85.95%。

    短期尿素弹性高，长期关注优质煤化工平台建设公司目前拥有450 万吨尿素产能，除去部分区域受环保等因素影响会有限产，生产销售都正常进行。假设尿素产品价差扩大100 元，就能使毛利增厚3.5-4.2 亿元（考虑部分限产因素，假设产量为350-420万吨之间），因此，短期来看，公司业绩弹性还将是依靠尿素。长线看，公司煤化工产业链日趋完善，以恒通化工为首的子公司具备较好的盈利能力，并且盈利能力较差的子公司置换已经完成，寿阳化工的注入预计将在2018 年年中完成。此外，公司氯碱、烯烃等业务也将受益于行业高景气，持续为公司带来利润。

    核心逻辑

    1. 短期关注尿素价格，初步预计产量350-420万吨（行业内弹性最大），并且毛利率基数不高，存在技改降成本空间。

    2. 煤化工产业链日趋完善，产品多样，可以根据不同产品市场情况进行生产安排。盈利较差资产已经换出，寿阳乙二醇注入节点临近。未来公司煤化工优质业务占比将逐步提升，将进一步提升公司整体盈利能力。

    3. 控费能力相对较弱，仍有改善空间。ERP管理系统上线在即，有望降低不必要的费用支出。融资成本提升可能短期导致财务费用提升，但定增过审将优化负债结构，募集资金将降低有息负债。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2018、2019、2020 年营业收入分别为232.48 亿、248.83 亿元和253.77 亿元，增速分别为14.74%、7.03%和1.99%；归属于母公司股东净利润分别为4.93 亿、7.94 亿和10.31 亿元，增速分别为324.57%、60.98%和29.83%；全面摊薄每股EPS 分别为0.28、0.45和0.59 元，对应PE 为11.4、7.1 和5.5 倍，未来六个月内维持 “增持”评级。

    风险提示

    尿素产品价格大幅波动；煤价、油价出现波动导致化工品价格波动；企业受环保、安全等问题导致限产或停产；资产置换进程不及预期；融资成本提升影响业绩。