花园生物(300401)首次覆盖报告:VD3一体化全球龙头 加速布局下游高端应用

类别:创业板 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:王席鑫/肖晴 日期:2018-05-15

饲料级VD3 供给集中度高、供需失衡下价格继续看涨。2017 年下半年,在环保因素作用下,VD3 供需失衡,价格由年初的70 元/公斤上涨至年底的540 元/公斤。目前全球约6600t 总供给量,而需求目前在8000t 左右,且每年增速为5%左右,需求存在较大缺口。而对于下游饲料行业来说,维生素D3 是刚需,同时成本占比非常低(添加量7.5 克/吨,按500 元/公斤来计算,每吨饲料中对应成本为3.75 元),因此我们认为,在这种供需格局下,维生素D3 价格易涨难跌。

    公司近两年布局多个项目,增长空间大。2018 年初公司完成定增,募集超4 亿元用于核心预混料、VD3 环保灭鼠剂(4000 吨)及研发中心项目。环保杀鼠剂已经申请相关专利,国内潜在需求约7 万吨,未来有15 倍的需求增长空间。核心预混料项目以花园生物生产的VD3 及25-羟基VD3 产品为基础,向下游发展。同时公司于2017 年启动杭州下沙VD3 及羊毛之系列产品的产能搬迁,预计2019 年完成,新工厂将进一步提升VD3 产能至5000吨、NF 胆固醇产能1000t,同时新工艺有助于降低成本。

    VD3 一体化全球龙头,VD3 高景气下公司业绩快速增长。公司是唯一一家拥有完整羊毛脂-胆固醇-VD3 价值链的企业,具备一体化优势,上下游议价能力强;同时也是饲料级VD3 的龙头,市占率超30%,价格上涨公司弹性大;公司生产的高端产品25-羟基VD3 原获得DSM 十年战略合同;公司在医药食品级VD3 上通过国际认证,未来在该领域有较大的增长空间。

    投资建议:基于对VD3 价格的持续看好,我们预计公司2018-2020 年净利润分别为6.52、7.68、8.54 亿元, EPS 分别为1.36、1.60、1.78 元,结合DCF 估值和敏感度分析以及相对估值法,得出公司合理股价区间26.5-27.2元,首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示:VD3 产品价格大幅下降,新项目建设不达预期,新产品销售不达预期。