华海药业(600521)一季报点评：华海美国大幅减亏 业绩符合预期 全年高增长可期

事件：

    华海药业发布2018 年一季度报告，2018 年一季度公司实现营业收入12.39 亿元，同比增长9.69%；归属于上市公司股东的净利1.62 亿元，同比增长15.56%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润1.42亿元，同比增长25.34%。实现EPS 为0.16 元。

    观点：

    1、 业绩符合预期，华海美国大幅减亏

    公司2018Q1 整体营收12.39 亿元，同比增长9.69%，归母净利润1.62 亿元，同比增长15.56%，扣非后利润增速25.34%，整体业绩符合预期。

    从收入端情况来看（制剂板块增速快于原料药）：一季度整体营业收入略低于预期。看公司母公司利润表收入8.40 亿，与去年同期8.41 亿相比略有下降，母公司是原料药业务为主，因此我们推测一季度公司原料药部分收入与去年持平（暂时还未开始涨价）、海外制剂出口增速在15-20%，国内制剂增速20%以上（去年全年国内制剂增速超过50%，一季度有所放缓，主要原因是去年四季度经销商提前为通过一致性评价品种备货，一季度有一定的去库存）。

    从利润端情况来看（华海美国大幅减亏、公司一季度业绩受费用和汇兑影响）：若扣掉汇兑损益的影响，公司内生业绩增速接近40%。

    公司少数股东权益由去年同期的-1541 万转正，主要是华海（美国）控股子公司普霖强生药业有限公司亏损同比大幅减少，反应华海美国基本已经扭亏为盈。

    公司财务费用较去年增加3300 万，影响业绩。公司去年一季度财务费用1292 万，今年为4636 万，主要是汇兑损失。

    公司一季度管理费用大幅提升，较去年增加2700 万，我们推测一部分是工资增长（公司扩充了销售团队）、一部分是研发投入。一季度销售费用有所下降，较去年下降1205 万。销售费用和管理费用整体还比去年增加了约1500 万。

    毛利率的角度：公司综合毛利率54.62%，较去年全同期51.03%提升3.50pp。我们推断一方面有国内制剂低开转高开的因素，另一方面收入结构制剂不断增大。

    财务指标方面：销售费用率16.22%，比去年同期（18.86%）下降2.64pp，管理费用率19.96%,与去年同期（19.50%）上升0.46%。公司2018 年一季财务费用4636 万，较去年大幅上升，主要系美元汇率大幅下降，汇兑损失增加影响。

    2、展望2018 年，我们认为公司业绩有望维持高速增长，几大业务板块均呈现好转，基于以下几点原因：

    制剂出口梯队逐渐丰富、品种结构逐渐优化、积极探索专利挑战，望持续向好，华海美国有望扭亏为盈。

    存量ANDA 中优秀品种市场份额在不断提升（罗匹尼罗、赖诺普利、贝那普利、氯沙坦钾、左乙拉西坦、帕罗西汀、缬沙坦、缬沙坦氢氯噻嗪等）。2016+2017 年获批的14 个ANDA 在2018 年进一步放量（缬沙坦氢氯噻嗪、奥美沙坦酯、强力霉素、度洛西汀等目前放量快），夏洛特工厂的13 个ANDA纳入华海销售体系后市场份额有望进一步提升。

    制剂出口反哺国内市场逐步明朗，一致性评价品种和转报品种有望放量。华海利培酮片、厄贝沙坦氢氯噻嗪片、厄贝沙坦片、氯沙坦甲片（10mg、5mg）、盐酸帕罗西汀片、福辛普利钠片、赖诺普利片（5mg、10mg）第一批通过一致性评价，成为最大赢家，进口替代空间大，2018 年持续放量。制剂出口转报有条不紊进行，缬沙坦是第一个转报品种，目前在优先审评。CDE 最新的审评进度也有所更新，4 月28日已离开补充资料任务，我们判断大概率即将获批。一旦走通之后，后面品种的转报会比较顺利。

    原料药有涨价弹性。Wind 原料药报价，卡托普利2018 年1 月最新报价390 元，比去年均价345 元提价13%。沙坦类厄贝沙坦、替米沙坦、缬沙坦原料药均有提价。

    汇兑损益影响得到控制。

    3、制剂出口再更新，一季度接连获得ANDA

    2017 年公司获得了替米沙坦、度洛西汀胶囊、帕罗西汀胶囊（专利挑战）、恩替卡韦、芬戈莫德（暂时性批准）、替米沙坦氢氯噻嗪片、氯沙坦钾氢氯噻嗪片、阿立哌唑（暂时性批准）、普瑞巴林9 个ANDA，已超过去年ANDA 数，。

    2018 年至今，公司接连获得坎地沙坦酯氢氯噻嗪片、吡格列酮片ANDA，印证我们之前判断（ANDA 梯队已形成，每年5-10 个ANDA 可期）

    华海制剂出口方面未来增长点论述：

    存量品种销售增长带来的增量：16+17 年新获得十几个ANDA 在18 年会经历从无到有的过程贡献增量。14、15 年获批的品种大都处于上升期，未来有望继续放量。15 年之前的一些优质老品种仍有扩大市场份额的趋势（可能与华海自身形成一定品牌优势和产品集群优势有关。），PAR 工厂收购的ANDA 将会逐步带来增量。

    新批品种带来的增量：从DMF 布局推断17-20 年每年有望获得5-10 个及以上ANDA（稳定增量）、专利挑战将逐步明朗（带来巨大弹性）。

    结论：

    我们预计公司2018-2020 年归母净利润分别为7.78 亿元、10.37 亿元、13.92 亿元，增速分别为21.75%、33.18%、34.33%。EPS 分别为0.75 元、0.99 元、1.34 元，对应PE 分别为47x，35x，26x。我们认为公司制剂出口结合海外并购的国际化路径越来越清晰，国际化巨头之路稳步推进。未来国际化有望反哺国内市场。同时公司进军生物药领域，多点布局。我们看好公司长期发展，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：

    ANDA 获批及专利挑战进度不达预期；国内制剂推广低于预期