神马股份(600810)首次覆盖报告：PA66行业龙头 乘景气东风2018再出发

　　国内PA66 行业龙头，产业链条完善：PA66 是重要的工程塑料之一，市场高度寡头垄断、关键原料己二腈技术壁垒下是国家一直强力扶持的行业。神马股份是平煤神马集团控股的PA66 业务平台，是从事PA66 制品生产与销售的国内龙头，公司依托集团原料平台，除原料己二腈外，打造了从己二酸、己二胺、PA66 盐至工业丝、帘子布和切片的完整产业链，是国内PA66 行业的龙头，工业丝（11 万吨）、帘子布（8 万吨）规模世界第一，PA66 盐（30 万吨）亚洲第一，切片规模（15 万吨）全国首位。

    　　PA66 供需走向紧张，新一轮景气周期开启：2012 年后 PA66 价格长期下行至2016 年的近十年低点。国外寡头扩产高度自律，己二腈技术高度壁垒下海外基本无新增产能。2016 年后全球经济复苏带动PA66 供需格局改善，目前切片开工率已恢复至80%左右。目前海外PA66 巨头对价格诉求强烈，2017Q3 英威达己二腈装置飓风停产之后海外装置相继出现各种不可抗力，供给紧张下全球尼龙66 行业迎来了新一轮繁荣。2020 年前PA66 净新增产能概率较小，我们认为未来PA66 供给将持续走向紧张，本轮景气周期有望长期维持并有望突破历史高点。

    　　集团大尼龙战略下尽享行业景气：目前全球PA66 行业供需偏紧格局下有望景气维持或进一步上行，我们认为国外巨头未来更倾向于与公司分享PA66 景气与中国市场成长红利；公司PA 业务在集团大尼龙战略下未来将继续得到重点发展；前期因锅炉排放等问题导致尼龙化工剩余股权尚未完成注入承诺，上述问题解决后未来逐步注入概率较大；公司未来将围绕尼龙业务打开进一步成长空间。

    　　盈利预测、估值与评级：我们预测公司2018～2020 年营业收入分别为122.4、129.8 和137.8 亿元；净利润分别为5.47、8.14 亿元和11.33 亿元；EPS 分别为1.24、1.84 和2.56 元，对应最新收盘价2018～2020 年PE 分别为8 倍、5 倍和4 倍。根据神马股份2018 年1.24 元的预测EPS和可比公司2018 年平均11 倍PE，我们给予公司13.64 元的目标价，首次覆盖给予“买入”评级。

    　 风险提示：海外经济增长未及预期影响PA66 消费增长；海外巨头价格策略发生变化影响景气持续上行；公司PA66 装置因故障或其他不可抗力而损失产量；关税政策发生变化，国内PA66 市场受到海外货源倾销冲击。