梦洁股份(002397)年报及一季报点评:17年业绩下滑、调整到位 股票激励计划彰显发展信心

类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:李婕/孙未未 日期:2018-05-06

  17 年收入增长、净利下滑,18Q1 收入净利双双高增长公司发布2017 年年报,实现营业收入19.34 亿元、同比增33.69%;归母净利润5126 万元、同比降47.30%;扣非归母净利润4630 万元、同比降46.89%;EPS0.07 元,拟10 派0.6 元(含税)。在收入增长背景下净利润出现下滑,主要因公司2017 年集中性去库存以及加大市场投入致毛利率降幅较大,另外少数股东损益增加也致归母净利润有所减少。

      同时公司发布2018 年一季报,实现营业收入5.19 亿元、同比增46.54%,归母净利润5088 万元、同比增40.85%,扣非归母净利润4964 万元、同比增40.61%。

      分季度看,17Q1~18Q1 单季度收入分别同比增32.41%、53.49%、39.94%、22.16%、46.54%,归母净利润分别同比增11.04%、45.37%、84.03%、-151.20%、40.85%。收入端17 年以来各季度增速较高,且全年增速较15~16年的同比下滑明显好转,一方面来自家纺主业在17 年明显好转,另一方面大方睡眠并表也有一定贡献。净利润端17Q4 下滑幅度较大,主要为当季度毛利率下滑幅度较大所致。

      收入分拆:线下外延内生共促家纺主业回暖,大方睡眠并表增厚业绩对2017 年收入进行拆分:公司自16 年11 月并入大方睡眠51%股权(当年无业绩贡献),17 年并表后对收入利润均有增厚。分拆主业和大方睡眠来看,17 年大方睡眠实现营业收入2.67 亿元(总收入占比14%)、净利润5501万元;家纺主业收入16.67 亿元,同比增长15.26%,较15~16 年两年收入同比低个位数下滑呈现明显回暖。

      家纺主业再分拆线上线下来看,由于公司电商业务定位高客单价、不以规模增长为主要目标,电商收入占比预计在十几、虽然17 年增速有所提升但对总体影响较小,家纺业务的回暖主要由线下贡献(预计增长双位数)。线下再分拆来看,17 年公司新增181 家终端、目前近3200 家,预计外延增速在6%左右,同店增长预计亦有高个位数,外延和同店共同增长贡献家纺线下业务的明显改善。

      对18Q1 收入进行拆分:18Q1 在大方睡眠并表效应已经消除的背景下收入仍有46.54%的增长,主要来自于家纺主业(增速预计在50%左右)贡献,一方面家纺零售好转态势延续,另一方面公司去年新开店在今年开始贡献且店铺质量较高、效益释放。

      毛利率降幅超过费用率,存货、应收周转良性毛利率:17 年毛利率同比降5.23PCT 至44.18%,18Q1 同比降2.26PCT至46.53%,主要系一方面业务结构变化、毛利率较低的大方睡眠并表对总体毛利率有一定拉低;另一方面,家纺主业17 年去库存力度较大,同时在新开店方面加大支持力度,也使得家纺主要产品的毛利率呈现下降。17 年主要家纺产品套件、被芯、枕芯毛利率分别下降2.81/9.71/2.60PCT。

      17Q1~18Q1 单季度毛利率分别为48.79%(+0.06PCT)、44.96%(-10.76PCT)、47.63%(+5.08PCT)、39.67%(-10.38PCT)、46.53%(-2.26PCT)。17Q4 毛利率降幅较大主要为销售旺季叠加去库存力度较大所致。

      费用率:17 年公司期间费用率同比下降2.32PCT 至37.71%。其中销售、管理、财务费用率分别为32.21%(-2.35PCT)、4.14%(-0.98PCT)、1.36%(+1.01PCT)。其中,销售费用总额同比增24.60%,主要为新增直营渠道以及促销推广活动增加,财务费用总额同比增414.16%,主要为银行借款增加从而利息支出增加。

      17Q1~18Q1 销售费用率分别为30.09%( +0.11PCT ) 、24.87%(-12.37PCT)、37.09%(+3.91PCT)、34.81%(-1.17PCT)、27.45%(-2.65PCT);管理费用率分别为5.86%(+0.74PCT)、4.69%(-2.94PCT)、4.36%(-2.45PCT)、2.89%(-0.27PCT)、4.51%(-1.35PCT);财务费用率分别为0.97%(+0.86PCT)、1.27%(+1.03PCT)、2.10%(+1.61PCT)、1.20%(+0.75PCT)、1.29%(+0.33PCT)。

      18Q1 期间费用率同比继续下降3.67PCT,为33.25%(-3.67PCT),其中销售、管理、财务费用率分别为27.45%(-2.65PCT)、4.51%(-1.35PCT)、1.29%(+0.33PCT)。

      其他财务指标:1)17 年末存货较年初增18.79%至7.13 亿元,大方睡眠并表有一定影响,存货周转率不可比。18Q1 存货较年初增5.52%至7.52亿元,存货周转率为0.38 较17Q1 的0.29 改善。

      2)应收账款17 年末较年初增4.35%至4.24 亿元;18Q1 应收账款较年初降1.91%至4.16 亿元,应收账款周转率1.24 较17Q1 的0.94 提速。

      3)17 年资产减值损失同比增127.93%至1275 万元,主要为并入大方睡眠增加计提存货跌价准备所致;18Q1 为344 万元(17Q1 为-401 万元)。

      4)17 年经营活动净现金流同比降12.37%至1.02 亿元,18Q1 净流出0.22 亿元较17Q1 净流出0.84 亿元收窄。

      发布限制性股票激励计划,彰显发展信心

      公司于2018.3.28 发布限制性股票激励计划草案,拟以3.11 元/股将2100 万股限制性股票(占总股本2.75%)授予61 名员工(含副总经理兼董事、副总经理、财务总监3 位高管,其他为核心管理/业务/技术人员),分3年按30%、30%、40%的比例解锁,解锁条件为以2016 年归母净利润(9727万元)为基数,2018~2020年归母净利润增幅分别不低于50%、100%、150%,即2018~2020 年归母净利润目标为1.46/1.95/2.43 亿元,分别同比增185%、33%、25%。

      该激励计划预计将增加2018~2021 年费用摊销分别为2053/1596/420/68 万元。

      17 年业务调整力度较大,18 年前期投入显效叠加控费促利润恢复增长公司2018 年计划实现营业收入同比增长20%以上,新增线下终端300个。公司将在重点城市打造大面积旗舰店,空白区域推进网点建设,大管家和星生活的服务终端推进快速布局。

      公司预计2018 年上半年归母净利润同比增10~40%。

      我们认为:1)家纺行业零售回暖背景下,公司收入端亦体现好转。同时,公司着力加强大店拓展、强化单店效益,17 年已在重点城市打造全品牌集合店32 个,新开的高质量大型店铺效益释放对收入端将逐渐带来贡献。2)利润端,公司17 年库存清理力度较大,同时加大市场拓展力度(如开设大店等)致当年毛利率受影响较大、净利润呈现下滑,18 年预计调整到位,前期库存清理改善货品结构、渠道拓展逐步显效,叠加控费加强,有望带来整体盈利能力的提升。17 年公司净利率为4.03%为历史低点(15~16 年分别为9.68%/5.69%),18 年有望迎来回升。3)公司在家纺主业基础上推进互联网+CPSD 战略,通过家居生活服务(高端洗护等)有望提高客户粘性,目前来看会员中使用公司洗护服务的比例仍较低、有较大发掘空间,有利于公司现有会员的盘活、粘性和复购率提升。

      我们认为17 年为公司业务调整力度较大的一年,18 年前期投入显效、且控费加强,将带来收入端持续增长、利润端明显改善,限制性股票激励计划目标彰显长期发展信心。我们略下调18 年、上调19 年、新增20 年EPS为0.19/0.26/0.32 元,对应18 年31 倍PE,维持“增持”评级。

      风险提示:终端消费疲软、费用控制不及预期。